Merkez bankaları, 10 yıllık niceliksel genişleme (QE) boyunca devasa tahvil varlıkları biriktirirken, faiz oranlarının süresiz olarak düşük kalacağına etkin bir şekilde bahis oynuyorlardı. Gelinen noktada bahsi kaybettiklerini söyleyebiliriz. Çünkü merkez bankalarının tahvil alım programları yarı mali bir politika oluşturuyor. Dolayısıyla para otoriteleri, uzun vadeli devlet tahvili alımlarını ticari bankalara kısa vadeli rezervler ihraç ederek finanse ediyor. Yakın zamana kadar, bu iyi bir iş gibi görünüyordu. Tahviller teknik olarak çok az getiri sağlarken, finansman maliyeti oldukça düşük kaldığı için merkez bankaları yine de kar yapıyordu. Gelelim bu anlayışın mevcut gelişmeler ışığında neden terk edilmesi gerektiğine…
Mükelleflere fatura edilen hatalar
Enflasyonun hızla artması ve birçok ülkede çift haneli oranlara ulaşmasıyla birlikte, merkez bankalarının politika faizlerini hızla artırmaktan başka çaresi kalmadı. Bu, kısa vadeli faiz oranlarının artık uzun vadeli tahvil getirilerini aşmasıyla finansman maliyetlerini artırdı. Sonuç olarak, tahvil alım programlarının mali riskleri, merkez bankalarının varlıkları üzerinde kayıplarla karşı karşıya kalmasıyla gerçekleşiyor. Merkez bankaları kar veya zararlarının tamamını hazineye devrettikleri için, bu masraflar nihai olarak vergi mükellefleri tarafından karşılanıyor. Yani merkez bankalarının kalıplaşmış alışkanlıkları her ülkede yurttaşlara fatura ediliyor. Peki kim ne kadar zarar etti?
Zararlar noktasında ülkelerin çok da şeffaf olmadığını gözlemliyoruz. ABD Federal Rezervi, tahvil varlıklarının değerinin bu yılın sonuna kadar 670 milyar dolara kadar düşeceğini ortaya koyarak, beklenen kayıpların ölçeği konusunda en şeffaf ülke oldu. Euro Bölgesi de benzer kayıplara uğramayı bekleyebilir. Bölgedeki 19 ulusal merkez bankası ve Avrupa Merkez Bankası (ECB), 4.3 trilyon dolarlık devlet tahviline sahip ve bu tahviller Euro Bölgesi’nin GSYİH'sının yaklaşık yüzde 40'ı tarafından finanse ediliyor. Yıllarca süren negatif faiz oranlarının ardından ECB şimdi mevduat faizini yüzde 1.5'e çıkardı ve mali piyasalar bunun gelecek yıl yüzde 3'e ulaşmasını bekliyor. Tahvil portföyünün ortalama getirisi ise yüzde 0.5'in altında olduğuna göre aradaki zarar 600 milyar euro’luk kümülatif kayıp anlamına geliyor. Bu rakam 750 milyar euro’luk Avrupa tarihinin en büyük teşvik paketine dahi yakınlık anlamına gelmiyor mu?
Devasa hatalar yapıldı
Geriye dönüp bakıldığında, merkez bankalarının son birkaç yılda devasa tahvil alım programlarını sürdürmekle devasa bir hata yaptıkları açıktır. Bazıları bunu o zaman fark etti ve yukarı yönlü (hatta daha düşük oranlar) sınırlı ve potansiyel aşağı yönlü (enflasyon geri dönerse büyük portföy kayıpları) çok büyük olduğu konusunda uyarıda bulundu. Bununla birlikte, merkez bankaları, QE operasyonlarının zımni mali risklerini büyük ölçüde görmezden geldi. Örneğin Avrupa Merkez Bankası, potansiyel mali sonuçlardan bahsetmeden, yüksek enflasyon ve istihdam açısından tahvil satın alma operasyonlarının faydalarını gösteren (çoğu çok yüksek akademik kalitede) düzinelerce araştırma makalesi yayınladı. Merkez bankalarının bu hatadan ders çıkarması umulmaktadır. Bir dahaki sefere, büyük mali etkileri olan geleneksel olmayan politika araçlarını kullandıklarında, riskler konusunda çok daha açık ve onları alırken çok daha dikkatli olmalılar.