SP: Türkiye'nin yapısal zayıflıkları var

Analiz / Talip Aktaş

Uluslararası derecelendirme kuruluşu Standard&Poor's (S&P), başta dış ticaretin bağımlı-duyarlı yapısı ile cari açığın finansmanı ve enflasyon olmak üzere, "Türkiye ekonomisinde göz ardı edilemeyecek yapısal zayıflıkların bulunduğu" görüşünü savundu. S&P'ye, Merkez Bankası, tüketime dayalı hızlı büyümenin yarattığı enflasyon ve "endişe verici" boyuttaki cari açık gibi yan etkiler nedeniyle "büyük zorluklarla" karşı karşıya bulunuyor. S&P'nin bir diğer tespiti ise, "Türkiye'nin gelişmekte olan Avrupa ülkeleri arasında en kapalı ekonomilerden biri" olduğu yönünde.

Bu görüş ve tespitler, S&P'nin mayıs ayı başında Türkiye'nin kredi not görünümünü "pozitif"ten "durağan"a çevirirken görüş oluşturduğu araştırmalardan birinde yer alıyor. S&P'nin Avrupa Baş Ekonomisti Jean-Michel Six tarafından hazırlanan 1 Mayıs 2012 tarihli "Ekonomi Araştırması"nda Merkez Bankası'nın enflasyonla mücadele için faiz artırmasının TL'yi değerlendireceği, bunun da ithalat fiyatlarındaki artışı dizginleyeceği ifade edilerek, "Ancak bizim görüşümüze göre bu tarz araçların kullanılması, Türkiye'nin şu anki durumu göz önüne alındığında çok daha komplikedir" deniliyor. 1 Mayıs tarihli, "Türkiye'nin dinamik büyümesi fark yaratıyor ancak yabancı yatırıma bağımlılık duyarlılık oluşturuyor" başlıklı raporda şu değerlendirme ve yorumlara yer veriliyor:

BÜYÜME 2-2.5 OLUR

-S&P, Türkiye ekonomisinin yavaşlayan kredi büyümesi ve zayıf Avrupa ekonomisi nedeniyle bu yıl yüzde 2-2.5 arasında, 2013'de ise yüzde 4 oranlarında büyümesini beklemektedir. Geçen 10 yıldaki patlama ciddi yan etkileri de beraberinde getirmiştir. Bunlar arasında inatçı yüksek enflasyon ve bizim görüşümüze göre daha endişe verici olan, hızla büyüyen cari açık vardır. Cari açık GSYH'nın yüzde 8,5'i civarına düşebilecek ancak ekonomi uluslararası sermaye akışlarındaki döngüsel değişikliklere karşı duyarlı kalmaya devam edecektir.

YABANCI YATIRIMA BAĞIMLILIK DUYARLILIK OLUŞTURUYOR

-S&P önümüzdeki birkaç çeyrek için kredi büyümesindeki yavaşlamanın ve zayıf Avrupa ekonomisinin Türkiye'deki büyümeyi bir şekilde dizginleyeceğini tahmin etmektedir. Büyüme neden eskiden olduğu kadar hızlı değil? Türkiye ekonomisinde göz ardı edilemeyecek yapısal zayıflıklar mevcuttur. Ülke büyümesi kısmen yabancı yatırıma bağlıdır. Yabancı yatırımcılar da değişkenlik sergileyebilmektedir. 2011 yılında ihracat neredeyse yüzde 7 artmıştır, ancak ihracatın GSYH'nın yüzde 22'si olmasıyla Türkiye'nin gelişmekte olan Avrupa ülkeleri arasında en kapalı ekonomilerden biri olmaya devam ettiğini de gözlemlemekteyiz.

YAN ETKİLER ZORLUK YARATIYOR

-Ekonominin süratli toparlanması, hızlı kredi artışına dayanılarak gerçekleşmiştir. Ancak para politikasını yürütmekle görevli merciler ekonomik patlama ve bu patlamanın beraberinde getirdiği ciddi yan etkiler sebebiyle büyük zorluklarla karşı karşıya bulunmaktadır. İlk olumsuz yan etki, yüksek enflasyondur. Tüketici fiyatları, yılı yüzde 9.2 oranıyla bitirmiştir. Bu durum, Merkez Bankası hedefi olan yüzde 5 oranının çok üstündedir. İçinde bulunduğumuz yıl enflasyon yüksekliğini inatla korumaktadır. Enerji fiyatlarının yüksekliği ve son dönemdeki zayıflığa rağmen halen kuvvetli olan iç talep, Türkiye Merkez Bankası'nın enflasyon hedefine yönelik politikasını uygularken zorluklarla karşılaşacağına işaret etmektedir. Yüksek enflasyon ile karşı karşıya olan merkez bankalarının bu duruma tipik cevabı, faiz oranlarını yükseltmek ve kuru güçlendirmektir. Daha yüksek faiz oranları, kredi artışını frenler ve ülke para biriminin değerlenmesine ve böylelikle ithalat fiyatlarındaki artışın dizginlenmesine yol açar. Ancak bizim görüşümüze göre bu tarz araçların kullanılması, Türkiye'nin şu anki durumu göz önüne alındığında daha komplikedir. Bunun nedeni, son dönemdeki ekonomik büyümenin ikinci -ve daha da endişe verici- yan etkisi olan cari açıktaki hızlı artıştır, cari açığın önemli bir kısmı da portföy akışlarıyla finanse edilmektedir. Bu akışlar, uluslararası yatırımcıların getiri arayışını yansıttıklarından, faiz oranlarındaki değişikliklere karşı aşırı duyarlıdırlar. Diğer bir deyişle, daha yüksek yurtiçi faiz oranları daha da fazla "sıcak para" çekebilir ve bu da iç talebi yapay olarak şişirir. Yüksek faiz oranları ayrıca TL kurunu yükseltip, Türkiye'nin ihracat gücünü azaltabilecektir.

DÜŞÜK TASARRUF ORANI ÖNEMLİ BİR ZAYIF NOKTA

-Türkiye'nin 2009 sonundan beri devam eden yüksek hızlı ekonomik performansı ülkenin cari açığını önemli ölçüde arttırarak geçen yıl GSYH'nın yüzde 10'u civarına çıkartmıştır. Bizim görüşümüze göre, Türkiye ihracatının coğrafi dağılımı da yakın vadede duyarlılığı önemli ölçüde arttırmaktadır. İhracatçıların ana hedeflerini Almanya (%10.1), İngiltere (%6.3), İtalya (%5.7) ve Fransa (%5.3) oluşturmaktadır. S&P, Avrupa ekonomisinin bu yıl uzun bir zayıflık dönemi geçirdikten sonra, 2013'de hafif bir toparlanma yaşayacağını tahmin etmektedir. Ancak Türkiye'nin büyüyen cari açığı daha derin bir zayıf noktayı da yansıtmaktadır, bu da yurtiçi tasarrufların yetersiz oluşudur. 1991-2001 arasında ortalama yüzde 24 civarında seyreden kişisel tasarruf oranları, 2001 ile 2010 yılları arasında yüzde 13.4'e düşmüştür. Yurtiçi tasarruftaki eksiklik, ülkenin yurtiçi yatırımının hızla büyümesini finanse etmeye yardımcı olacak paranın yurtdışından gelmesi gerektiği anlamına gelir.

CARİ AÇIĞIN DİZGİNLENMESİ ZORLU BİR SÜREÇ OLACAK

-Türkiye'deki cari açığın finanse edilme şekli, portföy akışlarına ve dış borçlanmaya olan bağlılığın önemini yansıtmakta, ve böylece döngülerde yabancı yatırımcıların risk iştahına bağlı dalgalanmaların artmasıyla ciddi bir duyarlılık yaratmaktadır. Yatırımcılar, gelişmekte olan ülkelerin piyasalarının döngüsel fırsatlar sunduğu görüşünde olabilirler (Türkiye'de 2010'dan beri olduğu gibi), ancak çabucak kararlarını değiştirebilir ve bazı varlık sınıflarından çıkmaya karar verebilirler. Türkiye genel olarak 2010'dan beri yatırımcıların desteğinden istifade etmiştir, ancak 2011'de yaşanan olaylar yatırımcılar kaçtığında bunun nasıl sonuçlar doğurabileceğini göstermiştir. Merkez Bankası'nın faizleri düşürmesiyle Türkiye'ye gelen net sermaye akışı sert bir düşüş göstererek yılın ilk yarısında 59.4 milyar dolar iken, Temmuz ile Aralık ayları arasında 15.9 milyar dolar olmuştur. Buna cevap veren Merkez Bankası döviz rezervlerini satmaya başlamıştır; Haziran ayı sonunda 93 milyar dolar olan döviz rezervleri, Şubat 2012'de 77 milyar dolar olmuştur.

YENİ DENGE KURMA SÜRECİ

-Görüşümüze göre, yurtiçi talep büyümesinin dizginlenmesi ve cari açığın azaltılmasını sağlayacak bir hıza ulaşması, hem yavaş hem de zorlu bir süreç olacaktır. Öncelikle, ülkedeki nüfus trendleri (ve genç nüfus yapısı) ekonomiden sorumlu mercilerin frene basmasını teşvik etmemektedir. İşsizlik 2009'dan beri devam eden ekonomik büyümedeki hızlanma nedeniyle düşmüştür. Ancak kadınların istihdama katılma payı düşük oranda olup, 2009'da yüzde 26 olarak gerçekleşmiştir. Kadın ve erkek istihdam oranları arasındaki yüzde 40 fark, OECD ülkeleri arasında en yüksek olandır. Buna ek olarak tarım sektörü, küçülme göstermesine rağmen diğer OECD ülkeleriyle kıyaslandığında, tarım istihdamı yüzde 23.7 ile hala büyüktür. İkinci ve daha öncelikli bir konu ise, Merkez Bankası'nın görünüşte birbiriyle çelişkili hedefler arasında kalmış olmasıdır. Bir taraftan enflasyonu azaltarak hedefi olan yüzde 5'e tekrar ulaşması gerekmektedir. Bu hedefe faiz oranlarının yükselmesi yoluyla TL'nin değer kazanmasını tetikleyerek kısmen ulaşabilmesi mümkündür. Diğer taraftan ise faiz oranlarında fazla keskin bir artış, üretim büyümesini aniden yavaşlatıp, TL'nin hızla değer kazanmasına yol açabilir ki bu da cari açığı büyük olan bir ülke için istenmeyen bir durumdur.

Nihayetinde, Türkiye ekonomisinin yavaşlayarak büyümenin 2012 yılında yüzde 2 ila yüzde 2.5 oranına, 2013'de ise yüzde 4.0 oranına inmesinin en muhtemel sonuç olacağına inanıyoruz. Ancak bunun yörüngesi ve zamanlaması büyük ölçüde global risk iştahına bağlı olacaktır. Global risk iştahı ile kastedilen, yurtdışı yatırımcıların bu cari açığı daha ne ölçüde finanse etmeye istekli olacaklarıdır.