Carry trade maliyeti belli oldu

TCMB geçtiğimiz hafta ödemeler dengesi ista­tistiklerinde önemli bir re­vizyona gitti. Revizyonla birlikte, son yıllarda popü­ler hale gelen carry trade iş­lemlerinin maliyeti de orta­ya çıktı. TCMB’nin yaptığı revizyon yalnızca carry tra­de maliyetiyle ilgili değil, ol­dukça kapsamlı.

Revizyon kapsamında, yurt içi yerle­şiklerin yurt dışındaki mev­duatlarını daha doğru ölç­mek amacıyla SWIFT verile­ri kullanılmaya başlanırken, daha önce kaydedilmeyen swap, forward ve opsiyon işlemleri finansal türevler altında kayda alındı. Ayrı­ca, yurt içi kaynaklı yabancı banknot hareketleri gerçek dış işlemlerden ayrıştırıldı.

Söz konusu değişiklikler yeni sermaye giriş veya çı­kışlarından ziyade istatis­tiksel yeniden sınıflandırma niteliğinde olduğundan, cari işlemler dengesini etkileme­di. Revizyonun temel etki­si, daha önce açıklanamayan net hata ve noksan kalemin­deki yüksek çıkışın önemli bir bölümünü açıklamak ol­du.

Böylece, Ocak 2014-Ma­yıs 2026 dönemi için kümü­latif net hata ve noksan açığı 19.8 milyar dolar aşağı yönlü revize edilerek 34.3 milyar dolardan 14.5 milyar dolara geriledi. Düzenlemenin ay­rıntılarını TCMB’nin Mer­kezin Güncesi’nde yayımla­nan çalışmada bulabilirsiniz.

Ben bugün daha çok reviz­yonun carry trade maliyeti­ne ilişkin tarafını inceleye­ceğim. Bilindiği gibi, TCM­B’nin enflasyonu düşürmek amacıyla uyguladığı kont­rollü kur politikası ve yük­sek reel faiz, TL cinsi ya­tırımları son yıllarda hem yurt içi yerleşikler hem de yabancı yatırımcılar açısın­dan cazip hale getirdi. Yurt içi yerleşikler açısından pa­ra piyasası fonları (PPF), mevduat ve tahvil gibi bir­çok alternatif bulunurken, yabancı yatırımcılar açısın­dan ilk akla gelen yatırım araçlarından biri döviz türev ürünleriyle, özellikle swap ve forward işlemleriyle ya­pılan carry trade olmaktadır.

Miktar artınca maliyet de artıyor

Türkiye’de ne kadar car­ry trade işlemi yapıldığını ancak dolaylı olarak ölçebi­liyoruz. Bu işlemler yurt içi bankalarla yapıldığında, BD­DK verilerin­de bankaların bilanço dışı pozisyonla­rındaki deği­şimler büyük ölçüde bu iş­lemlerden ve­ya TCMB ile yapılan türev işlemlerden kaynaklanıyor. TCMB ile yapılan işlemleri dışarı­da bıraktığımızda ise hafta­lık bazda net carry trade iş­lem miktarındaki değişimi tahmin edebiliyoruz.

Bu ve­rinin içinde yurt içi yerle­şiklerle yapılan işlemler de bulunuyor ve bunları tama­men ayrıştırmak mümkün değil. Ancak yurt içi yerle­şiklerle yapılan işlemlerin miktarı görece düşük oldu­ğundan, ana eğilimi büyük ölçüde yabancı yatırımcıla­rın işlemleri belirliyor. Car­ry trade işlemleri esas ola­rak 2023 yılından itibaren artmaya başladı. Bu neden­le, 2022 sonunda carry tra­de stokunu sıfır kabul ede­rek haftalık akımları kümüle ettiğimizde yaklaşık bir stok rakamına ulaşabiliyoruz.

Grafikte de görüldüğü gibi, carry trade stoku özellikle 2024 yılından itibaren be­lirgin biçimde artarken, bu­na paralel olarak ödemeler dengesinde kaydedilen ay­lık türev maliyeti de yüksel­di. Carry trade pozisyonları­nın zirveye ulaştığı bu yılın başında aylık türev maliyeti Şubat ayında 604 milyon do­lara kadar çıktı.

İran savaşıyla birlikte bu pozisyonlarda belirgin bir azalma yaşanırken, buna pa­ralel olarak türev maliyeti de Mart-Haziran dönemin­de aylık ortalama 400 mil­yon dolar civarında seyret­ti. Haziran sonrasında piya­salardaki görece sakinliğin etkisiyle carry trade pozis­yonları yeniden artışa geçti ve son durumda savaş öncesi seviyelere ulaştı. Bu doğrul­tuda, önümüzdeki aylarda açıklanacak ödemeler den­gesi verilerinde aylık türev maliyetinin yeniden 500- 600 milyon dolar seviyeleri­ne yükselmesini bekliyoruz.

Sadece türev ürünler değil

5 Ağustos tarihli yazım­da, bankaların türev işlem limitlerinin dolmasıyla bir­likte yabancı yatırımcıların farklı yatırım kanallarına yönelmeye başladığını ve bu kanallardan birinin de para piyasası fonları olduğunu be­lirtmiştim. Bu kanaldaki fon hareketlerini de bu yıl yapı­lan eklemeyle birlikte öde­meler dengesi verilerinden takip edebiliyoruz. Ancak bu veri gecikmeli açıklandı­ğı için, TEFAS verilerinden hesapladığımız toplam para piyasası fonu büyüklüğü de bizim için önemli bir öncü gösterge oluşturuyor.

Geçen hafta açıklanan Haziran ayı ödemeler dengesi verileri­ne göre, yatırım fonlarına aylık giriş 3,3 milyar dolar olurken, 2025 başından bu yana kümülatif fon girişi 7,5 milyar dolara yükseldi. Bu­nun 5,6 milyar dolarlık bö­lümü son bir yılda gerçek­leşirken, bu tutarın büyük kısmının para piyasası fon­larında değerlendirildiğini düşünüyoruz. TEFAS ve­rilerinden yaptığımız he­saplamalara göre, Temmuz ayında ve Ağustos ayının ilk yarısında da artış Haziran ayına benzer bir hızda de­vam etti. Bu da yabancı ya­tırımcıların yatırım fonla­rındaki toplam pozisyonu­nun 10 milyar doları aşmış olabileceğine işaret ediyor.