Eksi (net) rezervle para politikası

Gündüz FINDIKÇIOĞLU
Gündüz FINDIKÇIOĞLU GLOKAL BAKIŞ debrovian@gmail.com

Son yıllarda fazla rezervlere (excess reserves) gerek var mı, hatta merkez bankası parasına gerek var mı sorusunu cevaplamayı deneyen araştırmalar yayınlandı. Bu konuda bir IMF yayını bile var. Yayınlar örneğin Fed’in fazla rezervlerine talep var mı, bu rezervlere faiz ödenmeli mi gibi meselelere el atıyor. Ancak bu yayınlar Fed, ECB gibi bankalar ve gelişmiş ekonomilere yönelik çalışmaları iletiyor. Eski ekol teknik terimle “küçük açık ekonomileri” (small open economies) ilgilendirmiyor. Yani küçük açık ekonomilerdeki merkez bankalarının döviz rezervleriyle alakalı değil. Mesela Fed’in “Euro rezervlerimiz eriyor, ne yapacağız” dediğini duyduk mu? Veya ECB’nin “Dolar rezervleri azaldı, Euro değer kaybedecek” diye kaygılandığını işittik mi? Keza Çin Merkez Bankası’nın yıllar boyunca “satarlarsa doların tahtı sallanır” masallarına konu olan devasa döviz rezervleriyle ilgili bir konu mu? Değil.

Döviz rezervleri en çok sürekli dış ticaret açığı ve cari açık veren, devamlı döviz açığı olan ekonomilere gerekiyor. Ayrıca özel sektörü masif biçimde döviz borçlusu olup açık pozisyon da taşıyan, dolarizasyona maruz kalmış ve kamunun iç piyasada bile döviz cinsi veya dövize endeksli borçlandığı ekonomilerde merkez bankalarının döviz rezervleri çok önemli olabiliyor. Örnek olarak 2001 krizine ve 2008 Lehman sonrası dış dünyadan gelen şoka odaklanalım.

2001 krizine yol açan ve hatalı bir tasarım örneği olduğu açık olan IMF programı Şubat 2001’de çöktü. Program “modifiye edilmiş Tablita” idi; yani dönemin IMF bakan yardımcısı önemli akademisyen Stanley Fischer’in daha 1998 yılında “bir daha asla dediği” defalarca başarısız olmuş bir program türünün son örneğiydi. Üstelik uygulanışı da hatalıydı; en basitinden Aralık 1999’da net bir devalüasyon yapıp programa ardından başlanabilirdi. Ne olduysa oldu ve kriz patladı. Ancak krizden önce de sonra da IMF vardı. IMF’nin varlığı iyi veya kötü (a) uluslararası güven (b) kaynak (c) teknik destek anlamlarına geliyordu. Nitekim Kemal Derviş geldi ve yeni bir program yapıldı. Kendi mantığı içinde oldukça da başarılı oldu. Ancak sadece 22 Şubat 2001 günü –kurun dalgalanmaya bırakıldığı gün- net 5 milyar dolar rezerv kaybı yaşandığı halde net rezervler eksiye düşmedi.

Dış dünya şokunun yaşandığı 2008 Eylül ayı ortasında net rezervler yaklaşık pozitif 60 milyar dolardı. Hem yüzde 16,5 olan politika faizinin dünya merkez bankalarına paralel hızla indirilmesi –bu marj vardı- hem Ocak 2009 sonu BDDK kararnamesinin takibine geçilen alacaklarla ilgili karşılık oranlarını düzenleyerek ortalama yüzde 80’de seyreden karşılık oranını yüzde 1-2’ye çekmesi –bankacılık net karının erimesini engellemiştir- işe yaradı. 2009 son çeyrekte bankalar reel sektöre 2010 ve 2011 yıllarında da sürecek kredi desteği vermeye başladıkları zaman hem net karları nominal yüzde 50 civarında artmış hem de öz kaynak artış oranı son beş yılın yüzde 15 üzerinde gerçekleşmişti. Faizlerdeki düşüşle birlikte sermaye kazancı yazılarak muhasebeleştirmeye göre ya gelir tablosuna –oradan öz kaynaklara- ya da doğrudan öz kaynak tablosuna aktarılmış, bankacılık yeniden risk alacak şekilde güçlendirilmişti. 2010 yılının ilk haftası net rezervler 58 milyar dolar civarındaydı. Lehman sonrası ilk aylarda TL hızla değer kaybettiği halde rezerv kaybı sadece 2 milyar dolar olmuştu.

Bugün en son 42 milyar dolar civarı eksi rezerv söz konusu. Merkez bankası normal para politikasını başarıyla yürütebilir; net rezervin eksi olmasının buna doğrudan etkisi yok. Ancak faizi olabildiğince uzun süre olabildiğince yüksek tutmak dışında bir şık görünmüyor.

Enflasyonun gerçekte kaç olduğu konusunda rivayet muhtelif olduğu için beklenen reel faizin aslında kaç olduğunu ölçmek zor. Reel büyümeyi ölçmek de zor çünkü aynı mantıkla GSYH deflatörü aslında daha yüksek olabilir. Esasen bitmek tükenmek bilmez endeks hesaplamalarından ziyade algı önemli. Tahmin ediyorum KOBİ patronlarıyla, çalışanlarla, sokaktaki insanlarla ve uzmanlarla konuşulur ve bir “ortalama algı endeksi” çıkarılırsa “0 (sıfır) büyüme- 25 enflasyon-25 işsizlik” gibi bir algı profili ortaya çıkar. Böyle bir durumda her şey öncelikle kurun stabilizasyonuna bağlı olduğu için para politikasının yanlış pozisyon alma lüksü yok çünkü güvenin tesisi bu politikaya –elbette hukuk reformu vb. eklere yabancı sermayenin, portföy akımlarını gerçekleştiren kurumların nasıl cevap vereceklerine de- dayalı; Lehman haftasında olduğu gibi 80 milyar dolar brüt 60 milyar dolar net rezervimiz var diyecek durumda değiliz. Yükümlülükler çok fazla.    

Yazara Ait Diğer Yazılar Tüm Yazılar
Kredi, faiz, yatırım 06 Nisan 2021
Denge döviz kuru 30 Mart 2021
İktidarın doğası 02 Mart 2021
Nereye gidiyoruz? 16 Şubat 2021
Çin’de neler olabilir? 09 Şubat 2021