Enflasyon Raporu toplantısı ile ilgili bilinmesi gerekenler

Enflasyon Raporu toplantıla­rı, enflasyon hedeflemesi yapan merkez bankalarının üç ayda bir he­defe ne kadar yakın olduklarına da­ir durum değerlendirmesi yaptık­ları toplantılardır.

Amaç, iletişim kanallarını etkin bir şekilde kullana­rak Merkez Bankası’nın politika du­ruşunu en net biçimde aktarmasına imkân sağlamak, konulan hedeflere ulaşmak için atılan adımlar konusun­da değerlendirme yaparak enflasyon beklentilerinin çıpalanmasına zemin hazırlamaktır.

Enflasyon beklentilerini çıpalamak neden önemli?

Dünyada iletişim politikalarının değeri 1994 sonrası dönemde anla­şılmıştır. O zamana kadar merkez bankacısının ketumu makbulken, gi­derek daha açık iletişim ile piyasa beklentilerinin kontrol edilebildiği farkedilmiştir. Bu şekilde piyasala­rın ‘merkez bankasının işini yaptığı’ ve böylelikle ‘faizi fazla sıkılaştırma­dan da enflasyonun düşürülebildiği’ keşfedilmiştir. Ancak bu mekanizma­nın işlemesi için temel bir şart var­dır: beklentilerin çıpalandığından emin olmak, şayet piyasa beklentile­ri ile merkez bankasının hedefleri ay­rışmaya başlarsa merkez bankasının faiz silahını kullanacağından şüp­he edilmediği bir zemin oluşturmak. Merkez Bankası’nın ‘gerekirse silahı­mı çekerim’ tehditinin inandırıcı ol­ması ve bu inandırıcılığın sağlanma­sı için de faiz aracının devreye soku­larak ekonomide gerekli soğumanın sağlanması gerekmektedir.

Çıktı açığı grafiği nedir?

Merkez Bankası’nın iletişimini et­kin biçimde yürütebilmesi için, ko­nulan enflasyon hedefine nasıl ulaşılacağına dair bir yol haritasının da piyasa­larla paylaşılması adetten­dir. Bunu bir tür navigas­yon aracı olarak düşünebi­liriz. Merkez Bankası’nın enflasyon hedefi, gidilmesi planlanan varış noktasıdır; oraya ulaşmak için ekono­minin ne ölçüde soğutul­ması gerektiğini ise çıktı açığı grafiğiyle sunulan patika gös­termektedir.

Çıktı açığı, gerçekleşen GSYH ile potansiyel GSYH arasındaki yüzde farktır. Çıktı açığının pozitif olması, ekonominin potansiyelinin üzerinde üretim yaptığına işaret eder ve uzun vadede enflasyonist bir baskı oluş­turur. Çıktı açığının negatif olması ise ekonominin potansiyelinin altın­da çalıştığını gösterir ve uzun vadede dezenflasyonist bir etki yaratır.

Çıktı açığı grafiğine bakarak “enf­lasyonu 1 puan düşürmek için üre­timi potansiyelin X puan altına çek­mek gerekir” şeklinde katı bir kural koymak mümkün değildir. Zira ara­daki ilişki, beklentilerin çıpasının kuvvetlenmesine veya zayıflaması­na göre değişen dinamik bir yapı arz etmektedir. Uç bir senaryoda, kre­dibilitesi çok güçlenmiş bir merkez bankası, tıpkı 2001 sonrası dönem­de olduğu gibi, çıktı açığını pozitifte tutarak bile enflasyonu hedefe yak­laştırabilirken, kredibilitesi zayıfla­mış bir merkez bankası çıktı açığını negatife çekerek de enflasyonu dü­şürmekte zorlanabilir ki 2018 sonra­sı dönem bunun somut bir örneğidir. Buradan çıkarılacak sonuç şudur: kredibilitesi zayıflamış bir merkez bankasının beklenti kanalını yeniden işler hale getirebilmesi için hedeften sapma yaşandığında rotayı daha sıkı bir patikada yeniden çizerek yoluna devam etmesi gerekmektedir.

2024 sonrası dönemde çıktı açığı revizyonları

Şekilde, 2024 sonrası dönem için her çeyrekte açıklanan enflasyon ra­porlarında sunulan çıktı açığı patika­ları yapay zeka yardımıyla bir araya getirilmiştir. TCMB çıktı açığı grafiği­ne ilişkin rakamları kamuoyuyla pay­laşmadığından daha somut bir grafik oluşturabilmek mümkün olamamak­tadır. Öte yandan yapay zekanın hata yapabileceğini göz önünde bulundu­rarak grafiği temkinli okumakta fayda vardır. Bununla birlikte, rakamlar ara­sındaki küçük farklara odaklanmak yerine genel resme bakıldığında belir­gin bir örüntü göze çarpmaktadır: TC­MB güncelleme yaparken genel ola­rak çıktı açığı grafiğinin yakın ucu­nu yukarı, uzak ucunu ise aşağı yönlü revize etmektedir. Bu tutum, enflas­yonla mücadelede neden yeterli so­nuç alınamadığı konusunda önemli ipuçları barındırmaktadır.

Enflasyonla mücadelede neden yavaş ilerliyoruz?

Çıktı açığı revizyonlarında örtük olarak TCMB’nin verdiği mesaj şu­dur: İçinde bulunduğumuz dönemde, yani grafiğin yakın ucunda, ekonomi­yi bir önceki raporda öngördüğüm sı­kılıkta tutamadım; ekonomi bekle­diğimden daha hızlı büyüdü. Ancak hedeflerime ulaşma konusundaki kararlılığım sürmektedir. Bu neden­le yolun bundan sonrasında daha sıkı bir patika izlenecektir. Orta ve uzun vadede çıktı açığının daha negatif se­viyelere çekilmesinin arkasındaki te­mel gerekçe de budur.

Buraya kadar anlatılan süreç, ola­ğan bir düzeltme mekanizmasını ta­nımlamaktadır. TCMB’nin kontrolü dışında enflasyonist gelişmeler yaşa­nabilir; ancak Merkez Bankası bunun bilincinde olup rotayı zamanında ye­niden belirlediği sürece, bir sonraki rapor döneminden itibaren hedefe doğru ilerleyen bir ekonomi tablosu ortaya çıkar. Ne var ki şekil bize du­rumun böyle olmadığını göstermek­tedir. Her rapor döneminde benzer bir güncelleme yapılmakta, TCMB ekonomiyi bir türlü taahhüt ettiği pa­tikaya oturtamamakta ve önceki ra­porda gerekli gördüğü rotadan sapa­rak hedefe daha uzun ve dolambaç­lı bir yoldan ulaşmaya çalışmaktadır.

Bu şekilde savrulan bir çıktı açığı grafiği iki önemli sonuç doğurmak­tadır. Bir yandan talebin enflasyon hedefinin gerektirdiği ölçüde geri­lemediği zımnen itiraf edilirken, öte yandan Merkez Bankası’nın ‘gere­kirse silahımı çekerim’ tehditinin inandırıcılığını yitirdiği ve iletişim kanalının zayıfladığı görülmektedir. Dolayısıyla enflasyon raporu toplan­tılarının belki de en temel amacı olan etkin iletişim, bu tür revizyonlarla iş­levsiz hale gelmektedir. Bu durum ise hedefe ulaşmayı daha da güçleştir­mektedir. Navigasyon benzetmesi­ne dönecek olursak, yolların giderek kırmızıya döndüğünü, trafiğin yo­ğunlaştığını ve hız kaybettiğimiz bir süreç yaşanmaktadır.

2026’nın ikinci enflasyon raporu toplantısında ne olur?

TCMB, geçen yıl başlattığı iletişim stratejisiyle, %5’lik nihai hedefin çok uzakta kalması nedeniyle hedefe gi­den yolda ‘mola yerleri’ işlevi görecek ara hedef kavramını geliştirdi. Bu tür bir uygulamanın dünyada da örnekleri yaygındır. TCMB ilave olarak beklen­tilerin daha etkin biçimde çıpalanabil­mesi ve ara hedefin ciddiye alınması için olağanüstü bir gelişme yaşanma­dığı sürece bu hedefin değiştirilmeye­ceği de kamuoyuyla paylaşmıştı.

2026 yılının birinci enflasyon ra­porunun açıklandığı Şubat ayında, 2026 yıl sonu ara hedefi %16’da sa­bit tutulurken daha gerçekçi bir tah­min olarak değerlendirilen üst bant %21’e yükseltilmişti. Yine aynı rapor­da 2026 birinci çeyreğinde çıktı açı­ğının potansiyelin %1 ile 1.5 kadar al­tında seyrettiği görülmekteydi.

Bu satırlar kaleme alındığı sırada 2026 yılının ikinci enflasyon raporu henüz açıklanmamıştı. Tahminime göre, Şubat ayında dahi piyasa bek­lentilerinin oldukça ilerisinde iyim­ser bir ara hedef benimseyen TCMB, İran savaşını olağanüstü bir gerekçe olarak değerlendirerek ara hedefini yüzde 20’ye, üst bandı ise yüzde 25’e çıkarabilir. Çıktı açığı bu revizyona paralel ilk çeyrek için muhtemelen yine yukarı yönlü revize edilecektir.

Bu tür bir revizyon bile %30 ci­varında yoğunlaşan yıl sonu piyasa beklentilerinin altında kalmaya de­vam edecektir. Dolayısıyla, düşük ihtimalle de olsa, %20 üzerinde bir yıl sonu ara hedefi daha gerçekçi bir tablo sunar. Öte yandan %20 altında bir ara hedef belirlenirse bu durum mevcut enflasyonist baskıyı berta­raf edebilmek için daha sıkı bir para politikası duruşuna geçileceğini ima eder. Ancak bunu destekleyen bir çıktı açığı grafiğiyle birlikte gelme­diği ve daha sıkı adımlarla destek­lenmediği sürece bu tahminin inan­dırıcılığı daha da zayıf olacaktır.