Tahsili gecikmiş alacakların çözümünde şarta bağlı tahvillerin rolü
Bu yazımızda Avrupa deneyiminden hareketle şarta bağlı tahvillerin (Contingent Convertibles CoCos) Tahsili Gecikmiş Alacakların (TGA)’ların özel girişim sermayesi fonları (private equity) tarafından banka bilançosu dışına çıkarılmasında oynamış olduğu role değinmek istiyorum.
Özellikle 2007-09 Global Finansal Krizinden sonra Avrupa deneyimi bize şunu göstermiştir ki bu varlıklara yatırım yapan özel girişim sermaye fonları sorunlu varlıkların işlem gördüğü piyasaların en aktif katılımcılarıdır. Türkiye açısından TGA’ların banka bilançoları dışına çıkarılmasında mali tarafta alanımızın bulunmaması bizim bu sorunu bu piyasa oyuncuları çözmemizin en optimal olduğu durum gibi durmaktadır.
Bankaların bu kurumlar aracılığı ile sorunlu kredilerini tasfiye ve /veya yapılandırması bankaları önemli bir yükten kurtararak yeni kredilere odaklanmalarına neden olacaktır. Dünya’da bu piyasaların aktif oyuncuları arasında Avrupa’daki yeniden yapılandırma sırasında ve geçtiğimiz haftalarda PwC (PricewaterhouseCoopers) öncülüğünde İstanbul’da yapılan toplantıda adını çok sık duyduğumuz başta Bain Capital gibi diğer girişim sermayesi fonları Anchorage, Arrow Global, AnaCap ve Balbec gibi fonlar bulunmaktadır. Bankalarımız bu girişim sermaye fonları ile bankalar üzerinde kontrol hakkı olmaksızın ortak bir girişime imza atabilirler. Buna alternatif olarak özel girişim fonları kendileri özel amaçlı araç (Special Purpose Vehicle, SPV) oluşturabilirler.
Daha sonra özel girişim sermayeyi fonları ve / veya bankalar kurmuş oldukları ortak girişime veya özel amaçlı araçlara şarta bağlı tahvil ihraç ederek sermaye sağlayabilirler. Böylece TGA’ların bilanço dışında çıkarılması için gerekli olan kaynak sağlanabilir.
Şarta bağlı sermaye varlıkları (convertible capital instruments) da olarak adlandırılan bu tahviller sermaye benzeri tahviller olmaktadırlar. Tahvili ihraç eden bankanın sermayesi belirli bir seviyenin altına düştüğünde Zararı Karşılama Kapasitesine (loss absorbing) sahip menkul kıymetlerdir. Genelde Dünya örneğine baktığımızda bankalar bu menkul kıymetleri düzenleyici ve denetleyici otoritenin sermaye yeterlilik rasyosunu karşılamak için çıkarttıkları bir enstrüman olarak görülmektedir. Bu tahvillerin en büyük müşterisi küçük yatırımcılar ve özel bankalar olmaktadır. Dünya’da kurumsal yatırımcıların çokta piyasaya girmesine izin verilmediği görülmektedir. Bu tahvillerin risk primi diğer sermaye benzeri borçlanma araçlarının (subordinated debt) üzerinde yer alır. Bu tahvillerin risk primi CDS veya bankanın hisse senedi fiyatından ziyade diğer sermaye benzeri araçların risk primleri ile yüksek korelasyona sahiptir. Bu menkul kıymetlerin çıkarılmasının iki önemli nedeni bulunmaktadır: İlki bankanın borcun azaltmak istemesi ikincisi ise sermayesini güçlendirilmesidir. Zararı Karşılama Kapasitesi olası zararları yok etme yeteneğine sahip olduğu gibi bankanın sermayesini güçlendiren bir menkul kıymettir. Yatırımcılar açısından avantajı ise bu tahvillerin getirisi ise aynı ihraççının çıkarttığı öncelikli ödeme ayrıcalığına sahip borçlanma veya öncelikli ve teminatlı olarak adlandırılan (higher-ranked debt instruments veya Senior Secured) enstrümanlarından daha yüksek bir getiriye sahip olmasıdır.
CoCo borçlanma araçları borcun hisse senedine veya değer azaltımına (principal write-downs) tabi tutularak özkaynaklara dahil edildiği finansal varlıklardır. FITCH son raporuna göre 2017 yılı itibariyle hem gelişmiş hem de gelişmekte olan ülkelerde 150 banka bu borçlanma aracını ihraç etmiştir. Şarta bağlı tahvil ihraçlarının 283 tanesi yaklaşık tutarı 275 milyar $’dır ilave ana sermayeye dahil edilebilir borçlanma (Additional Tier 1, AT1) aracından oluşmaktadır. Bankalar tarafından geçekleştirilen 21 ihracın ise Tier 2 (T2) olarak adlandırdığımız sermaye yapısına dayalı ihraçlar olmaktadır. Bu ihraçların toplam tutarı 22.5 milyar $’dır. AT 1’lerin çoğu sermaye benzeri borçlanma aracıdır. AT1 ve T2 ‘lerin çoğu ise değer azaltımının öz kaynaklara dahil borçlanma araçlarıdır.
Böylece çıkarılacak CoCo tahviller ile bankalar TGA portföylerinin banka bilançosu dışına çıkarılması için fon yaratmış olacaklardır. Peki bu tahviller ile TGA’ların banka bilançosu dışına çıkarılmasın arasında nasıl bağ bulunmaktadır. Gelin açıklayalım TGA’ların satışı sırasında satış ve alım fiyatı arasındaki farkın yani transfer fiyatı olarak adlandırdığımız fiyatın yüksek olması bankaların aleyhine bir durumdur. Bu durum bankaların TGA’ların elden çıkarılması sırasında önemli kayıpların ortaya çıkmasına neden olmakta dolaysıyla bankaların bu işlemi gerçekleştirmede isteksiz olmasına neden olmaktadır.
İşte bu nokta da CoCo tahviller bankaların Sermaye Yeterlilik Rasyosunun (Çekirdek sermaye yeterlilik oranı İngilizcesi Common Equity Tier 1) ve bankanın tahsili gecikmiş alacakları karşılayabilme rasyosun olarak aldandırdığımız, BDDK Yönetmeliğine göre yapılan kredi sınıflamasına göre kredileri karşılama oranının (Nonperforming Loans Coverage Ratio) yükselmesine neden olacaktır. Bankaların Sermaye Yeterlilik Rasyolarının bu noktada yüksek olması son derece önemlidir. Bu rasyolar ne kadar yüksekse özel girişim fonları ile bankalar arasındaki müzakerelerin başarısızlıkla sonuçlanmasına neden olan en önemli faktör olan transfer fiyatı arasındaki farkı kapanmasına neden olmaktadır. Dolaysıyla bankaları TGA satışı sırasında ortaya çıkan zararı karşılama kapasitesi artmakta bu durumda sorunlu varlıkları bilanço dışına çıkarılması konusunda bankalara bir teşvik unsuru olmaktadır. Böylece bankalar ayakta kalabilecek firmaları ve hane halkının borcunu yapılandırma imkanına sahip olduğu gibi TGA’ların satılması karşılığında yaratılan fon verimli varlıklara dönüşecektir.
Bu nokta da özel girişim fonları da kredilerin tasfiye ve tahsil edilmesi sürecine değer katan kurumlardır. Şöyle ki Deloitte raporuna göre Avrupa bankalarında teminatsız tüketici kredilerinde tahsilatlarda ve yapılandırmalarda bu özel girişim fonları Avrupa bankalarının aksine geri dönüşüm (recovery rate) oranlarında performansları %15 ile %30 daha fazla olmuştur.
Ayrıca ticari kredilerde özel girişim sermaye fonları ayakta kalması mümkün olmayan firmalar ile bankalar arasındaki ilişkinin koparılmasına yardımcı olarak bankaların asıl işlerine odaklanmasına yardımcı oldukları gibi bankaların tasfiye ve yeniden yapılandırma süreçlerindeki etkinliklerinin de artmasına imkan tanımıştır.
Özel girişim fonlarının TGA’ların bilanço dışına çıkarılması sürecinde Avrupa deneyiminden elde edilen gözlemler bu süreçte dikkat edilmesi gereken en önemli noktanın sorunlu varlıkların satış fiyatının kamuoyuna açıklanması ve brüt geri dönüşüm oranlarının düşük olması yatırımcıları sorunlu varlık piyasasından uzak durmasına neden olduğu gibi aynı zamanda fiyat oluşumunun da olumsuz etkilenmesi sorunlu varlık piyasasının yeterince gelişememesine yol açmasıdır.
Makro-finansal açıdan bu tahvillerin ekonomiye katkısını değerlendirirsek bankacılık sektörünün sermaye yeterlilik rasyolarını daha iyi yönetmelerine yardımcı olduğu için finansal istikrara da katkı sağlamaktadır. Böylece büyük çaplı kamu müdahalesi sonucunda ortaya çıkacak maliyetin vergi mükelleflerinin sırtına yüklenmesine de engel olacaktır.