Talep görünümü enflasyona destek mi, köstek mi?

TCMB geçen haftaki Enflas­yon Raporu’nda, talep gö­rünümüne ilişkin olarak son PPK’daki mesajını tekrarla­yarak, “talep koşullarının dezenf­lasyon sürecine verdiği desteğin azalmasına karşın sürdüğünü” belirtti. Öncü göstergeler ise ta­lep koşullarının son çeyrekte hız kazandıktan sonra bu senenin ilk çeyreğine de güçlü başladığını dü­şündürüyor. Bu durumda enflas­yonu düşürmek konusundaki bü­tün yük, kur politikasına kalıyor.

Son çeyrekte hızlanma var

İç talebin en önemli öncü gös­tergeleri perakende satış ve hiz­met üretim endeksleridir. Aralık ayı verilerinin son hafta içerisin­de açıklanmasıyla geçtiğimiz se­nenin son çeyrek görünümü de netleşmiş oldu.

Perakende ticaret hacim endek­si Aralık’ta aylık bazda %1.7 arttı. Altın talebini ayrıştırmak üzere “saat ve mücevher hariç” bakıldı­ğında, endeksteki artış aylık %0.8 oldu. 2025 4. Çeyrek ortalamala­rının bir önceki çeyreğe göre ar­tış oranları ise ana endekste %4, altın hariç endekste %2.7 olarak gerçekleşti. Bu oranlar, önceki çeyrekteki artışın üzerinde yer alıyor ve perakende satışlardaki güçlü artış eğiliminin sürdüğü­nü gösteriyor.

Hizmet üretim endeksi Ara­lık ayında mevsim ve takvim etkilerinden arındırılmış ola­rak aylık bazda %1 arttı. Yıllık artış oranı, önceki aydaki %4.0 seviyesinden %4.2’ye çıkarak Mayıs ayından bu yana en yüksek seviyeye ulaştı. Endeksin 2025 dördüncü çeyrek ortalaması, üçüncü çeyreğe göre %0.5 büyü­me gösterdi. Bu da ikinci çeyrek­te %0.1 ve üçüncü çeyrekte %0.3 oranlarında artan hizmet üreti­minin son çeyrekte bir miktar daha ivmelendiğini gösteriyor.

İlk çeyrekte büyüme devam

Kredi kartı harcamaları bu veri­lerden önce açıklandığı için daha erken sinyal vermektedir. Son dö­nemde kayıt dışı (nakit) harcama­ların azalması nedeniyle bu göster­genin büyümeyi abarttığı yönünde eleştiriler olsa da grafikte de görül­düğü üzere, perakende satış veri­siyle gösterdiği yüksek korelasyon bu göstergeyi önemli kılmaktadır.

Haftalık açıklanan kredi kartı harcamalarından vergi, emeklilik ve kuyum harcamalarını çıkardık­tan sonra günlük bazda enterpo­lasyon yapıyor ve aylık ortalama harcama değerlerini hesaplıyoruz. Ardından perakende satış defla­törü ve TÜFE’yi kullanarak seriyi reel hale getiriyor ve Tramo-Seats yöntemiyle mevsimsel etkilerden arındırıyoruz.

Bu göstergeye göre Ocak ayında perakende satış artış hızı bir miktar yavaşlasa da büyüme devam ediyor. Bu da yılın ilk ayına güçlü bir başlangıç yap­tığımızı düşündürüyor. Şu­bat ayına ilişkin elimize ula­şan ilk veriler ise hızlanma­nın daha da belirginleştiğine işaret ediyor.

Kredi kartı ve KMH limit­lerine getirilen kısıtlamala­rın iç talep üzerinde ne öl­çüde kısıtlayıcı etki yaratacağı ise belirsiz. Ortodoks ekonomi politikaları yerine makro ihtiya­ti politikalarla sonuç almaya ça­lışmanın en önemli sorunu, daha önce benzeri uygulanmadığı için ekonomik aktörlerin buna nasıl tepki vereceğinin öngörüleme­mesidir. Tepki bazen beklenen­den daha güçlü olabilir; bazen de alternatif yollar bulunur ve iste­nen etki sağlanamaz.

Bütün yük yine kur politikasında

Enflasyonda sene başındaki vergi ve fiyat ayarlamalarının ya­nı sıra gıda fiyatlarındaki yüksek artış nedeniyle Ocak ve Şubat ayı verilerinden net sinyal almak ko­lay değil. Enflasyon Raporu sunu­munda buna dikkat çeken Başkan Fatih Karahan da enflasyon görü­nümünün biraz daha netleşme­si için Mart ve Nisan verilerinin önemli olduğunu vurgulamıştı.

TCMB’nin enflasyon patika­sı tahminleri ise Karahan’ın da belirttiği gibi, Mart ayından iti­baren enflasyon eğiliminin Ka­sım-Aralık aylarında gözlenen daha düşük seviyelere gerileme­sinin beklendiğini yansıtıyor. Talep görünümünün bu süreçte kayda değer bir katkı sağlama­yacağını düşündüğüm için yü­kün büyük ölçüde kur politikası­na kalacağı anlaşılıyor. Bu da re­el kur değerlenmesinden zarar gören kesimlerin şikayetlerinin artmasına yol açıyor.