O kadar basit değil

FED tarihine baktığımızda genelde proaktif bir davranış tarzından ziyade rekatif bir tarzı olduğunu yani piyasaların gördüğünü biraz daha geç görerek harekete geçtiğini söyleyebiliriz. Ancak piyasaları da yanılmaz bir gösterge olarak görmemek gerek. 

Malum “son 5 resesyondan 9’unu” vaktinde tespit etmiştir! Son zamanlarda piyasaların FED’i iyi okuyamadığını ve geriden takip ettiğini görüyoruz. Önce pek çok analist QE tapering yani varlık alımlarının 2013 yılı içinde gelmeyeceğini iddia etti, beklenen tarih ağırlıklı olarak Mart 2014’tü. Aksine QE 2013’te başladığı gibi 2014 toplantısında bir de faiz artışı sinyali geldi. 

Piyasaların 2015 sonu veya 2016’da beklediği faiz artışı bir anda 2015 yılının birinci çeyreğine çekildi. Elbette bu değişimin yapılmasında Yellen’in “faiz artışı QE bittikten 6 ay sonra” olabilir anlamına gelen açıklamaları büyük rol oynadı. Ancak bir uçtan diğerine, aşırı iyimserlikten aşırı kötümserliğe, sıfır faizden artan faize savurulan piyasalar ara adımları unutuyor. Nitekim QE’nin bitmesi ve faizlerin artmaya başlaması arasında bir geçiş dönemi olacağını ve FED’in başka adımlar atacağını, düzenlemeler yapacağını biliyoruz. 

FED piyasalardan daha farklı olarak günlük yaşayan bir organizma değil. Haziran 2011 toplantısında Bernanke çıkış stratejilerini açıkladı ve tutanaklarda da konu detaylandırıldı. Bu adımları sıralamak gerekirse önce QE azaltılacak ve sona erdirilecek. 

FED bu adımın “normalleşme” veya “sıkılaştırma” olarak anlaşılmaması için elinden geleni yapıyor olsa da piyasanın en azından belli bir kesimi olağanüstü uygulamaların sona erdirilmesi olarak algılıyor. İkinci adım ise eldeki tahvillerin itfa etmesi durumunda yeniden roll edilmemesi yani piyasaya yatırmaması. Üçüncü adımda bankacılık siteminde var olan fazla rezervlerin kontrol altında tutulması ve azaltılması gelecek. 

Bu adımı takiben FOMC açıklamalarında kelimeler değiştirilecek ve artık ucu açık görülen sıfır faize devam uygulaması bir vadeye bağlanmış olacak. Elbette son aşamada da faizler arttırılacak. 

Orijinal planda bir de FED’in aldığı varlıkları yavaş yavaş satması ve bilançosunu küçültmesi var(dı). Haziran 2013 basın toplantısında ise Bernanke FED üyelerinin MBS (yani mortgage’a dayalı borçlanma enstrümanları) portföyünden satış yapmayı düşünmediğini açıkladı. 

Daha önce de hazine tahvillerinden satış yapılmama ihtimali olduğunu paylaşmıştı. Yani yukarıda bahsettiğim son madde uygulanmayacak gibi görünüyor. Yani FED bilançosunu aktif olarak küçültmek yerine itfası gelen bonoların arada çıkması ile pasif bir şekilde küçülmesini bekleyecek. 

Bu durumda faizlerin artmasından önce piyasa fiyatlamalarını etkileyecek başka uygulamalar göreceğimiz anlaşılıyor. Daha önce de defaten altını çizdiğim gibi QE konusu artık önemsiz bir konu. 

Piyasada fiyatlanmamış olan şey ücretlerde enfl asyonist bir baskı olup olmadığı (bence var ancak Yellen yok diyor) ve bunun FED stratejilerine nasıl yansıyacağı. Dikkat ederseniz miktar azalıyor olmasına rağmen QE sürüyor ve FED bilançosu büyümeye devam ediyor. 

QE bittiğinde de büyüme duracak ancak “küçülmesi” söz konusu olmayacak. Oysa yukarıda ikinci aşama olarak belirttiğim itfa edilen bonoların yerine koyulmaması durumu FED bilançosunun daralmaya başlaması anlamına geliyor. 

Bu uzun yıllardır görmediğimiz bir durum! Piyasa panik içinde bu gelişmeyi mi fiyatlayacak? Elbette hayır ancak küçümsenmeyecek bir gelişme olacaktır. Fazla rezervlerin azaltılması daha doğrusu faizler üzerinde aşağı baskı yaratmasını engellemek için FED bazı uygulamaları şu anda test ediyor. 

Bunların aktif olarak kullanıma geçmesi para piyasalarında volatiliteyi ve oranları arttıracaktır. Atılan her ufak adım faiz artışına daha yaklaşmamız demek olduğu için başta 10 yıllıklar olmak üzere pek çok varlıkta hareketlilik artacaktır. 

10 yıllıkların yıl içinde 3.0% seviyesini aşmasını bekliyorum. Ve nihayet faizin kendisi arttırılmadan FOMC açıklamasında “vadenin” “sonsuzdan” “bir süre sonraya” revize edilmesi ile faiz artışı tam anlamı ile fiyatlanacaktır. Kısacası QE biter faiz artışı gelir olarak özetleyemeyeceğimiz bir dönem gelecek.