Kurtarmalar finansal istikrarı hedeflemeli

Merkez Bankalarının sadece fiyat istikrarına odaklanması, son krizde ne kadar ciddi bir paradoks yaratmıştı. Sistemik riskin sorumlusu kamu olarak bilinir bilinmesine de, kriz dönemi uygulamalarında finansal istikrar da, onun sorumluluğundadır. Oysaki Merkez Bankaları, ekonominin sisli havalarında kurtaracak olduklarını, güneşli havalarda yönetememenin çelişkisini krizlere kadar taşırlar.

2010'a giriş yaşanan gelişmeler, tahminlerdeki iyimser havayı dağıtmıştı. Önce Yunanistan'ın yüksek borçluluğu ve bütçe açıkları, Euro üzerinde endişeleri tırmandırmıştı. Ve tabii ki küresel finans sistemine yerleşen, doların aşırı değerlilik korkusu. Ardından Merkel'in ortaya attığı küresel çıkış stratejisi (exit strategy) gelmişti. Aynı zamanda Çin'deki 2009 yılı ve yılın ilk günlerinin sonuçları %75,5 artarak 644 milyar USD olmuş emlak satışlarını ve ihracat rekorlarını ifade ediyordu. Krizin ayrışan ülkesi Çin'i balon ve enflasyon korkusu sarmıştı ve hazine tahvili faizlerini ikinci kez artırmıştı. Artık piyasalara ilişkin yorumlar, 2008 çöküşünün ayak seslerinin duyulduğunu işaret ediyordu. Son noktayı koyan Obama'nın reform niteliğinde sunduğu finansal sisteme sınırlamalar getiren önerileri olmuştu. Obama'nın önerisinde finansal kuruluşlar için sınırlamalarda iki başlık bunuyordu:

I. faaliyet alanı

II. büyüklük

Krizin temel nedeni deregülasyonlardı, batmayacak kadar büyük çelişkisiydi, asil-vekil ikilemiydi. İşte Obama bu girişimiyle Glass Steagel yasasına geri dönüş yapılmaktadır. 1933'de kamunun ve özelin gönüllü gerçekleştirdiği finansal kuruluşların faaliyetlerindeki ayrışmayı öngören Glass Steagel, 12 Kasım 1999'da Gramm Leach Bliley yasasıyla yerini süpermarket bankacılığına bırakmıştı. 1999 ile 2005 arasında yaşanan 2001 krizi sırasındaki gevşek para politikasının da desteğiyle, küresel finans siteminde "ata et, ite ot verilir" olmuştu. Obama'nın bu kararı kongreden geçerse, krizde çok olumlu bir adım atılmış olacak; yeni bir dip yaşanmasının ya da bir sonraki krizin çok daha derin ölçülerde yaşanmasının önüne geçilmiş olacaktır. Piyasalar her zaman mantıklı hareket etmez. Bu kez de öyle oldu. Obama'nın uzun vadeli en olumlu girişimi sattı. Independent, Guardian girişimi alkışlarken; bazı basın kuruluşları yerdi.

Öte yandan Federal Reserve yetkilileri, yüksek riskli ipoteğe dayalı menkul kıymet alımlarını, 2010'da 1.25tio USD ile sınırlandırmalı mı, sınırlandırmamalı mı? sorusuna yanıt aranıyor. Bu soru, yanıtı kolay sorunlardan biri değil. Bir yaklaşım, zayıf ekonomiyle dünyanın başına tekrar bela olacak balonlardan, istikrarsızlıklardan kurtulmak mümkündür noktasında kilitleniyor. Balonların tehlikesinden korunmak da, ancak kurtarma planları kapsamındaki desteklerin sınırlandırılmasıyla mümkün olabilecektir. Diğer görüşe göreyse, kurtarma planları çerçevesinde herhangi bir durdurma kararı, telafisi mümkün olmayan erken bir uygulamadır.

Karma ekonomilerde sistematik riski kamu, sistematik olmayan riskiyse özel üstlenir. Bir de kamunun, konjonktürün aşırı büyüyen fazında piyasalarda, ekonomilerde görünmemesi gereklidir. Krize girip de, küresel ekonomi enkaza döndüğünde, görünmez el hemen uzanmalı, batanları çekip kurtarmalıdır. İşte bu yaklaşım, kapitalist sistemin sık sık krizler yaşamasını körükleyen olgudur. Kurtarmaların şu zararları ekonomileri bir krizden diğerine taşıyan gerçeklerdir:

I. Dev firmalar riske teşvik edilir ve etik standartlardan uzaklaşılır.

II. Güvenlik duygusu yerleştikçe yozlaşmalar ve ahlaki rizikolar artar. Öyleki, bir tarafta batamayacak kadar büyük bankalar kurtarılır, öbür tarafta küçüklerin iflasına izin verilir.

III. Bürokrasi artar.

IV. Siyaset, şirketlerin etkisi altında şekillenir. Ekonomideki bozulmaları önlemek, kurtarma evresinden çıkmakla mümkün olur. Ancak tam zamanında; yani, toparlanmanın başladığından emin olunduktan sonra.

ABD S&Ls (Mevduat ve Kredi Kurumları) krizi döneminde  GSYİH'nın 13%'u büyüklüğünde bir harcama gerçekleştirilmişti. Bu kurtarma büyüklüğü, 2009  GSYİH verileriyle yaklaşık 2tio USD'a karşılık geliyor. Yani, TARP ile yüksek riskli ipoteğe dayalı menkul kıymet ürünlerinin piyasadan alımları ile henüz 2tio USD geçilmemiştir. Ne kadar riskli olursa olsun, kurtarmalar boyutunda S&Ls krizindeki kamusal destek seviyeleri bile henüz aşılmamıştır. Oysa S&Ls krizi sadece ABD ile sınırlıydı. Daha doğrusu, ne küreselleşmiş ne de sistematikleşmiş bir krizdeki kurtarma düzeyi bile henüz aşılmamıştı.

Öyle ya da böyle, merkez bankalarının sorumlulukları, sadece fiyat istikrarıyla sınırlı kalmayıp, aynı zamanda finansal istikrarı da içermelidir. Bu çerçevede, dağıttıkları ikramiyeleri gelirlerine göre yüksek seyreden bankacılık sektörünün, küresel finans dengelerini daha fazla bozmadan, kamunun sıkı bir denetiminden geçmesi en doğrusudur.

Banka Gelirlerindeki İkramiye Payı (%)

 ABD Bankacılığında

mia$ Gelir ve İkramiyeler

  Gelir İkramiye

2006 345.6 118.8

2007 359.7 137.2

2008 306.2 123.4

2009 449.6 146.8

Çünkü küresel sistemik kriz, derin ve yaygındır. İstihdamdaki yapısal dönüşümün izleri uzunca bir süre silinemeyecektir. Krizin olgunlaşma evresi ve yangının başladığı dönemler, büyük bunalımın birebir kopyasıdır. Gölge bankacılık operasyonlarının yarattığı belirsizlik, banka dışı sektörlerde öyle bir korku salmıştı ki; binlerce firma, faaliyetlerini lağvedilip nakide dönmek zorunda kalmıştı. Kural şuydu; belirsizlik uzun soluklu, güvensizlik derinlere uzanmış ve durgunluk kalıcıysa, nakit kraldır.

Bu kriz, sıradan krizlerden farklı olarak, istihdamın yapısını da bozmuştur. Bu nedenle kamu, dünyanın bir tarafında aşırı risk iştahını önleyecek, bir başka tarafında istihdamı artırıcı teşvikler için fon yaratacak, bir diğerindeyse hazinenin borçlanmasına destek sağlayıcı operasyonlar yapacaktır. Yani krizden çıkış için kamunun özeli, özelin de kamuyu iyi okuması gerekecektir.

Bir tarafta TCMB'nin politika faizlerini artırma kararı, öteki tarafta FED'in ipoteğe dayalı menkul kıymet alımlarını kesme zamanlaması; ekonomilerin ne ölçüde hassas bir çizgi üzerinde yürüdüklerinin en belirgin kanıtlarıdır. Konjonktürün geleceği, TCMB ve FED'e yönelik tahminde, fiyat istikrarı gibi bir misyonu işaret ediyor. ABD ve Türkiye'de gelecek korkularında yer alan; balon ve enflasyon, Çin'in gündemine girmiştir bile. Çin, balon ve enflasyon korkusuyla yıllık hazine bonolarında faizleri ikinci kez artırdı. Ayrışma o kadar belirgindir ki; emlak satışları %75.5 artmış, banka kredileri daha yılın ilk haftasında rekor kırmış, ihracat rakamları zirveye oturmuştur.

Yayılma hızı, derinliği ve ortaya çıkardığı yapısal sorunlarıyla küresel sistemik kriz; geçen yıl bu günlerin bekleyişlerine; "inatçı bir durgunluk" olarak yansıyordu. Toksik varlık temizleme operasyonları, kurtarmalarda sermaye destekleri, satın almalar, birleşmeler, gevşek para politikası; 800mia USD civarında destek ve ipoteğe dayalı menkul kıymet alımlarıyla şekillendirilmişti. Bu karamsar tablo, Mayıs'tan itibaren silinmeye başlamıştı. ABD'nin durgunlukları ve durgunluktan çıkışları belirleyen kuruluşu NBER temkinlidir. Bakın,  GSYİH bir çeyrek artı büyüme kaydetti diye, hemen durgunluk bitti ilanı yapmıyor. Bazı basın kuruluşlarında haber niteliği taşısın diye, büyüme resesyon bitti şeklinde verildi. NBER içinse,  GSYİH büyümesinden başka sanayi üretimine, aylık reel kişisel gelirlere, istihdama, üretimden ya da ticaretten satışlara bakarak karar vermek mümkün oluyordu. İşte bu noktada, eğer merkez bankaları erken davranırsa, küresel ekonomi Japonya'nın yaşadığı kurtarmalardan erken çıkma hatasını yinelemiş olur. O zaman da, başladığımız yere geri döneriz. Zamanlama bu kadar önemli midir? Evet önemlidir. Tıpkı, "Bir çivi bir nal kurtarır, bir nal bir at kurtarır" atasözünde olduğuı gibi; birbirine sicimle bağlı olaylardır. Pişmiş aşa soğuk su katılır ve küresel ekonomi tekrar dibi boylar.

Politika Faizleriyle Bono Bileşikleri İlişkisi

TCMB'nin politika faizlerini ne zaman artıracağını tahminden önce, krizdeki seyrini inceleyelim. I. Mart 2008 - Aralık 2008 Dönemi: Lehman Brother's ın çöküşünün finansal piyasalardaki yıkıcı etkisi nedeniyle, bileşik faizler salınıyor. II. Mayıs 2009 - Eylül 2009 Dönemi: Mayıs 2009'da sorunlu finansal kuruluşlardaki toksik varlık temizleme operasyonlarının varlık fiyatlarını yükseltici etkisiyle, bono fiyatlarında düşüş hızlanıyor. III. Ekim 2009 - Aralık 2009 Dönemi: Bileşik faiz oranları, tekrar yükselme girişimleri gösteriyor. Bunların sonucundaysa politika faizleri, enflasyondaki 2009 yılsonu gerçekleşmelerine ve 2010 beklentilerine göre düşük kalıyor.

* : Küresel Sistemik Krizin Anatomisi kitabının yazarı.