Yeni işlem platformları: 'Yüksek frekanslı alım-satım işlemlerinin' ayak sesleri

Av. Derin ALTAN

Sermaye Piyasası Kanunu Taslağı'nın Türkiye Büyük Millet Meclisi'nde kabul edilerek yürürlüğe girmesinin ardından, hem anonim şirket şeklinde borsalar kurulabilecek hem de sermaye piyasası araçlarının alıcı ve satıcılarını bir araya getiren sistem ve platformları içerecek şekilde teşkilatlanmış borsa dışındaki diğer pazar yerlerinin kurulması mümkün olacak. Uluslararası örneklerde olduğu üzere, söz konusu bu diğer teşkilatlanmış pazar yerleri içerisinde elektronik işlem platformlarının da yer alması ve bunların yüksek frekanslı işlemler ile algoritmik alım-satım işlemlerinin önünü açması beklenebilir.

Bir insanın basit bir karar alması ortalama 300 ila 700 milisaniye arasında zaman alır. Buna karşın yüksek hızlı alım-satım işlemleri veya nam-ı diğer high frequency trading (kısaca "YFİ") sistemleri ve stratejileri kullanan yatırımcılar, kendilerinin basit bir karar alabileceği sürede çoktan binlerce adet alım veya satım emrini ilgili borsaya iletmiş olabilirler.

YFİ'ler, gelişmiş teknolojik altyapı ve genellikle önceden belirlenen stratejileri yansıtan algoritmalar yardımıyla otomatik alım-satım yapan sistemler kurmakta ve genellikle düşük kar marjı ile binlerce işlem yaparak kar biriktirmektedir. YFİ'lerden elde edilen karın üçte ikisinin 1 sentlik fiyat farkından geldiği ve bu 1 sentler ile yıllık 20 milyar dolarlık bir kâr elde edildiği tahmin edilmektedir.

2000'li yıllardan itibaren uluslararası finansal piyasalarda YFİ'ler katlanarak artan bir oranda kendine yer buluyor. Günümüzde YFİ'lerin Amerika Birleşik Devletleri'nde gerçekleştirilen hisse senedi işlemlerinin yaklaşık %60 ila %70'lere ulaştığı anlaşılmaktadır. Avrupa'da ise bu oran 2007'de %9 iken günümüzde %40'lara kadar yükselmiştir. 2011 yılında İMKB'deki işlem hacminin yaklaşık %85'inin yurtiçi yatırımcılar tarafından kaynaklandığını düşünürsek, ülkemizde YFİ furyasının henüz baskın olarak yaşanmadığını anlamaktayız.

Kısaca Adam Smith'in "görünmez eli" artık matematiksel fonksiyonlar, bilgisayar çipleri ve fiberoptik kablolardan örülü "görünmez algoritmalara" veya bir "görünmez ağa" dönüşmüştür. Algoritmalar için neyin alınıp neyin satıldığının hiçbir önemi yoktur - mali açından iflas etmiş, yıllardır hiçbir üretimi olmayan bir şirketin payları bile alım - satıma konu olabilir, yeter ki en küçük bir getiri potansiyeli bulunsun.
Bir muhakeme kontrolü (sanity check) bulunmadığı zaman bu algoritmaların yol açabileceği "çılgınlıklar" açıktır. Durumu açıklayan en basit örnek 8 ila 18 Nisan 2011 tarihleri arasında önde gelen online alışveriş sitelerinden Amazon.com'da yaşanan ve "The Making of a Fly" isimli biyoloji kitabının ikinci el satışına ilişkin hadisedir. Birbiriyle yarışan iki algoritma, kitabın fiyatını yaklaşık 23.7 milyon dolara kadar yükseltmiştir.
 

6 Mayıs 2010 tarihinde Dow Jones endeksi ancak dakikalarla sayılacak bir zaman diliminde yaklaşık 1.000 puanlık bir marj içerisinde hareket etti, ki bu toplam endeksin %9'u demek oluyor. Buna "Flash Crash of 2:45" ismi verildi. Yapılan incelemelerde YFİ'ler suçlu bulunmadı, doğru; ancak bu minik krizin katalizörü olarak görüldü. O gün krizin yaşandığı anda herkes ama herkes birbirine tek bir soru sorarken ("neler oluyor?"), cevap hep aynıydı ("bilmiyorum!"). Zira bu kriz YFİ'lerin görünmez algoritmaları sayesinde bir çığ etkisi oluşturmuştu. Flash Crash, olabilecek en kötü senaryoların güncellenmesine yaradı ve yatırımcıların ağzında kötü bir tad bıraktı...

Hibernia Atlantik firması, 2010 yılı içerisinde Atlantik Okyanusu'nun altından geçecek, 8000 kilometrelik ve 300 milyon dolara mal olan yeni bir fiber-optik kablo döşemeyi planladığını açıkladı. Bu transatlantik kablo, internet, telefon veya benzer iletişim araçları için kamusal kullanım amacıyla inşa edilmemekte olup, 2000'li yıllarda yapılan hemcinslerine göre tek avantajı yalnızca 5 milisaniyelik bir hız. 65 milisaniye yerine 60 milisaniyede bir veri Atlantik Okyanusu'nu dolaşıyor. Ancak bu kablonun sağladığı 5 milisaniyelik avantajın arbitraj işlemlerinde bir "tık" ile milyonlar getirebileceği düşünülmekte.

"Düşük emir iletim zamanı"na ulaşabilmek amacıyla YFİ yatırımcıları tarafından sık sık, "ortak kullanım alanı ve sunucu hizmetleri" (co-location) uygulaması yapıldığı da görülmektedir. Bu durumda YFİ yatırımcıların alım satım işlemlerini gerçekleştiren yazılımları, borsa platformunun sunucusuna yakın bir mesafede bulunan bir sunucuya yüklenmekte ve bu çerçevede alım satım emirleri daha kısa sürede iletilebilmektedir.
 

Piyasaların YFİ'leri destekleyen gelişmelerinden biri de "doğrudan elektronik erişim" mekanizmasıdır. Bu mekanizma, piyasalara erişim sağlamak konusunda yetkili aracı kuruluşlar kullanmak yerine, yatırımcı borsanın sistemine doğrudan erişim sağlar. Bu sebeple işlemler, ya aracı kuruluş vasıtasıyla (örneğin aracı kuruluşun erişim sistemi kullanılarak) ya da herhangi bir aracı olmadan gerçekleşebilir. Bu çerçevede YFİ firmaları entegre sistemleri ile emirlerini çok daha hızlı borsaya iletip, piyasadaki diğer emirler (veya order book) hakkında çok daha hızlı bilgi edinebilmektedir.
YFİ traderları kimi zaman kendilerinin "piyasa yapıcılığı" olarak adlandırdığı ancak daha çok "likidide sağlama" olarak tasnif edilebilecek bir strateji yürütmektedirler. Bu çerçevede piyasaya iki taraflı kotasyon (yani hem alım hem de satış emirleri) verilirken, alış ve satış fiyatları arasındaki farktan, yani spread'den kâr elde edilir. Düşük emir iletim zamanları bu strateji için oldukça önemlidir, aksi takdirde YFİ firması sahip olmak istemediği bir menkul kıymet stoğunu tahmininden daha uzun bir süre (birkaç saniye fazla) tutmak zorunda kalabilir. "Arbitraj" stratejisi de yürüterek, teknolojik üstünlükleri sayesinde YFİ'ler farklı platformlarda işlem gören aynı menkul kıymetler üzerinde işlem yaparak aradaki fiyat farkından yarar sağlamaya çalışır. Böylece YFİ'ler sebebiyle, manuel şekilde yapılacak arbitraj imkanı oldukça azalmıştır.
Ancak YFİ'lerin tüm stratejileri bu kadar "masum" değildir. Özellikle bazı agresif stratejiler diğer yatırımcıları rahatsız etmek ve onların emirlerini tespit ederek bozmak üzerine kurulduğu için, YFİ'lerin piyasa bozucu işlemler yürüttüğü konusunda oldukça yoğun bir görüş de hakimdir. Bu agresif stratejiler arasında çok küçük emirler iletilmek suretiyle bu emirlerin gerçekleşme oranı, fiyatı ve zamanı da göz önünde bulundurularak piyasada bulunan diğer emirler ve rakip yatırımcıların almış olduğu pozisyon tespit edilmeye çalışılabilir ki bu stratejilerin manipülasyon ile arasındaki fark incecik bir çizgidir ve çoğu zaman bu çizginin hiç var olmadığı da tartışılmaktadır.

Tamam, Pandora'nın kutusu bir kez açılmıştır, bu kutudan çıkan algoritmaları regülasyonlar ile kontrol etmek mümkün müdür?

Elbetteki finansal piyasalarda yaşanan tüm teknolojik gelişmeler ve finansal piyasaların son 10 yılda yaşamış olduğu büyük değişim, düzenleyici otoriteler tarafından da yakinen izlenmiş ve finansal lobicilerin gölgesi ve takibi altında çeşitli düzenlemeler yapılmış veya yapılmaya çalışılmıştır. Belirli hukuki düzenlemeler yapılmış ve hatta daha fazlası da yapılma sürecindedir ancak küresel olarak kabul edilen bir YFİ tanımının olmaması, kullanılan stratejilerin büyük değişkenlik göstermesi ve teknolojik gelişmeler ve piyasada yaşanan volatilite (hem fiyat hem hacim yönünden) çerçevesinde YFİ stratejilerinin de değişkenlik göstermesi, bu işlemlerin kapsamlı ve etkili bir şekilde hukuki düzenleme kapsamına alınmasını güçleştirmektedir.

Özellikle kısa sürede düzenleme yapılması yönünde piyasadan gelen talepler ve akademik çalışmalar belli başlı adımların atılmasını talep etmektedir. Bunlar arasında doğrudan elektronik erişim imkanının ortadan kaldırılması, etkili otomatik seans durdurma (circuit breaker) sistemlerinin yaratılması, piyasaya verilen emirler arasında belirli bir bekleme zamanı uygulaması, belirli bir orandan daha fazla oluşan emir iptalleri için para cezası uygulaması (YFİ yatırımcılarının ilettiği emirlerin ¾'ünün iptal edildiği çeşitli raporlarda yer almaktadır), YFİ yatırımcılarının özel bir lisansa sahip olması ve özel bir kod ile piyasa emirlerinin izlenmesi ve hattta yaratmış oldukları algoritmaların, stratejilerin günlük kotasyon ve emir hareketlerinin belirli periyotlarda düzenleyici kurumlara göndermeleri yer almaktadır.
 

Ancak kesin olan tek bir şey vardır ki YFİ'ler, kıvrak stratejileri ve denetlenmesi güç teknolojik destekleri sayesinde yaratılacak çoğu hukuki düzenlemeyi çok da yara almadan atlatabilirler. Ancak YFİ'lerin kontrolsüz bir şekilde büyümesi ise finansal piyasaların güvenilirliğinin pamuk ipliğine bağlı olmasına neden olacaktır. Bu sebeple YFİ'lere bir hız sınırı veya bir trafik lambası koyulmazsa finansal piyasalar bir tepeden yuvarlanan kartopunun büyümesi gibi büyüyerek çığa dönüşecek küçük bir hatadan kaynaklanacak felaketin riskiyle yaşamaya devam edecektir.