Fed ve faizlerin geleceği

Fed gecelik faizi kolay kolay artırmayacak. Esasen bunu bekleyen de yok. Olabilecek olan şu: Verim eğrisinin uzun tarafında piyasa faizleri gelecekteki bir canlanmanın öncüsü olarak, beklentilerle yukarı doğru harekete geçerse Fed'i "eğrinin gerisinde bırakarak" sert bir hareket yapabilir mi? Kısa vadede hayır. Uzun vadede evet. Uzun vade ne kadar? Bir yıl ve ötesi. Sürpriz olansa beklentilerin gerçeklerden normalde olduğunda çok önce faizleri yukarı yönlü tetiklemesi olabilir. Bu, "plase"olasılık. Neden böyle olsun? Faizlerin neden düşük olduğuna bakarak cevap verilebilir. Faizler iki nedenden düşük: (a) Zaten global tasarruf bolluğu vardı ve zaten 2001 resesyonundan sonra faizler Taylor kuralının ima ettiğinden düşük seyretmekteydi. Bir neden Fed'in gevşek politikalarıysa, bir diğer neden de Almanya, Japonya ve Çin'de artan tasarruflardı. Şimdi Japonya büyük bir emeklilik dalgasına yaklaşıyor. Almanya da benzer durumda. Çin'de de eski tasarruf oranını sürdürmek imkansız: Yavaş yavaş iç talebe dönüyor. (b) Merkez bankaları bilanço genişletti ve sonsuza kadar bunu sürdüremezler. Fed bilançosu daralma sinyalleri verdiği zaman, ceteris paribus, dolar değer kazandı. Bir gösterge Fed ve ECB'nin "aşırı rezervleri" arasındaki spread, bir diğer bilanço genişleme hızları arasındaki fark. Eninde sonunda bu dönem bitecek ama hemen değil.

 

Mesele geri dönüşün düzenli olup olmayacağı. Örneğin ABD 10 yıllıkları 2011'deki gibi yüzde 3.5'e, veya hatta eskiden olduğu gibi yüzde 4.5'lere atsa (i) Çin merkez bankası ciddi zarar yazar. (ii) Dolar değerlenir ve yuan da değerlenir. Yuanı değersizleştirmek için devalüasyona gidilirse ABD sert tepki verir. Hatta revalüasyonun durdurulmasını bile hoş karşılamayabilir. (iii) Çin'in rekabet gücü darbe alır ve bununla birlikte tedarikçi ülkeler de zorlanır. (iv) Çin'de işsizlik artar. Gelişmekte olan ülkelerde kredi faizleri yükselir, hedge funds sert pozisyon boşaltmak zorunda kalırsa hisse senedi piyasaları darbe alır, kredi-borç bulmak zorlaşır ve maliyeti artar, pozisyon açığı olanlar zorluk yaşar. Harcamalar ve büyüme hızları düşer. Çin'le ilgili "containment" tartışması alevlenir. Aslında Çin'e bütün dış ticaret, rekabet gücü tartışmalarının vereceği zarardan daha fazlasını, D.C. nin yaptırım gücünün ötesinde olanı  ABD faiz hareketi verdirebilir. Hazine tahvilleri yabancıların elinde olan ülkeler de ilginç bir döneme girer. Gelişmiş ülkeler kolayca enflasyon yaratabilir ve kamu borcunun reel değerini eritebilir, kuşkunuz olmasın. Evet, eninde sonunda bu dönem bitecek ama hemen değil.    

Böylece günün ve önümüzdeki yılların sloganı "kontrol" oluyor çünkü kontrolsüz güç güç değildir! 2012'nin revize tahminlerin de altında büyümeyle kapanıyor oluşu kimseyi yanıltmasın: Bu 2013'te büyüme hızının yüzde 4'ü aşma olasılığını artırıyor. Fakat bu da kimseyi yanıltmasın çünkü baz etkisi daha güçlü olacak demek. Yani 2012-2013'e beraber bakmak ve, başka bir dönemin sonucu olan, 2010-2011'i de ayrıca birlikte değerlendirmek gerek. Aynı şey cari açık ve aynı şey enflasyon için de geçerli çünkü, mesela, enflasyonda da meyve-sebze fiyatları, idari zamlar gibi öngörmesi zor gelişmeler oluyor. Çekirdek ile manşet, ÜFE ile TÜFE ilişkileri zayıflıyor. Merkezi eğilimi yüzde 7 olan enflasyon -bu tahmin veya çekirdek değil, cari durumun tescili; düşebilir- zaten negatif reel faiz anlamına geliyor. Tamamen yabancı ilgisiyle oluşan bu durum normalde sürdürülmesi zor bir durum. Esasen makul kredi oranı büyümesi hesabı, krediler-büyüme-cari açık-enflasyon için bir denge patikası çizilmesi, hepsi yapısal sınırları ve sorunları aşikar olan bir ekonominin artacak olan dış riskler karşısında korunaklı olabilmesi için önerilmesi kaçınılmaz olan politikalar sayılmalı.