Paranın maliyeti daha da artıyor, buna hazırlıklı olun

Ece CEYHUN

Bugün ister Fed, ‘Ortadoğu’da işler karışırsa para vermeye devam eder’ diye düşünün isterseniz ‘bundan sonra gelecek veriler Fed’in elini kuvvetlendirmeyecek’ varsayımına inanın ya da Fed çıkışa geçse de Avrupa ve Japonya para saçmaya nasıl olsa devam edecekler fikrine sarılın artık değişmeyecek tek gerçek para daha pahalı olacak.

Önümüzdeki dönemin değişmeyecek yeni gerçeklerini konuşurken Finansbank Baş Ekonomisti İnan Demir, hep sözün bir ucunu Amerika’da yükselen faizlere ve yeni denge arayışına getirirken önümüzdeki yıllara ‘bugünden daha yüksek faiz gerçeğinin’ damga vuracağına işaret etti. Piyasalardaki olasılıkları değerlendiren İnan Demir’e göre iyi senaryoda da kötü senaryoda da kalp krizi olmasa da piyasalarda yüksek tansiyon hep olacak.

Demir, önümüzdeki döneme ilişkin beklentilerini anlatırken “Dar değil pahalı likidite dönemine geçiyoruz” diyerek “Fiyatlamanın ne kadarlık bir zamana yayılacağını kestirmek kolay değil ama daha bir yıl Türkiye’ye sermayeye akışı hızlanmayacak” dedi. Amerikan faizleri bugün yüzde 1’lerden yüzde 3’lere gelse de Demir, bu seviyelerin hala tarihi düşük seviyeler olduğunu da kaydederek “Krizden önce Amerikan 10 yıllık tahvillerinde yüzde 4.5-5 seviyelerini normal kabul ediyorduk. Tüm badireler atlatıldıktan sonra yeniden yüzde 4.5-5 normal olacak. Faizlerin, yüzde 3’ten yüzde 4.5’lara gidişi bu kadar hızlı olmaz ama hala fiyatlama için önümüzde zaman ve yer var. Gelişen piyasalar olarak Amerika’daki normalleşmenin daha süre alacağı ve yüksek tansiyonun devam edeceği bir periyot yaşamayı sürdürecek. Hazırlıklı olmamız gereken konu bu” dedi.

22 Mayıs kadar kuvvetli bir kırılma noktası gelmez

İnan Demir’e göre piyasalar için kırıma noktası 22 Mayıs’tı. Dolayısıyla 22 Mayıs’ta başlayan süreç hem sonbahara hem de gelecek yıla yansıyacak. Demir’e göre piyasa Fed’in çıkış stratejisini başlatmak içinde daha vakit olduğuna inanıyordu. Demir, bunun en önemli göstergesinin de bugün yüzde 3’lerde hareket eden 10 yıllık Amerikan tahvil faizlerinin o dönemde yüzde 1’lerde seyretmesi olduğunu belirtti.

“Bugün piyasada yaşanan her şeyin temelinde 22 Mayıs açıklamasının uzantıları var” diye konuşan Demir, Fed’in çıkış stratejisine ilişkin beklentisini de şöyle özetledi:” Fed tahvil alımlarını önce 70-75 milyar dolara indirecek. Ardından her toplantıda biraz daha aşağı çekerek 2014 ortasında da parasal desteğini bitirmiş olmasını ama hala mevcut likiditeyi bol tutmasını bekliyorum. Fed faiz artırımına da 2015 ve sonrasına bakacak. Eylül geldi; dolayısıyla yeni bir kırılma noktası yaşanacak beklentimiz yok. Mayısta başlayan sürecin devamına ve sonuçlarına hazır olmamız lazım.”

Fed’in geç adım atması nefes aldırır

Demir, bu noktada Avrupa Merkez Bankası ve Japon Merkez Bankası’nın piyasalara parasal desteğinin süreceğine de değinerek piyasalar açısından önemli bir bilinmezlik kaynağının da Suriye’ye olası bir askeri müdahale olduğunu belirtiyor. Suriye’ye yapılacak bir müdahalede Fed’in kararını öteleme ihtimalini de kuvvetlendireceğini aktaran Demir, “Böyle bir senaryo karşısında Fed’in tahvil alımlarını azaltması bizim gibi gelişen piyasaların rahat edeceği senaryodur” dedi.

Bu noktada Türkiye açısından bakıldığında artan jeopolitik risklerin bu defa da Türkiye piyasaları açısından bir başka risk unsuru olarak ortaya çıkacağına işaret eden Demir şöyle konuştu: “Bence baz senaryo Suriye gerginliğinin büyümediği ve Amerikan ekonomisindeki büyüme sinyallerinin devam ettiği senaryodur. Bu şartta en çok Amerika’da ama dünya genelinde faizlerin yükselişi ile karşı karşıya kalmaya devam ederiz. Dünya ekonomisi için ister iyi, ister kötü senaryo kurun, her ikisi de gelişmekte olan ülkeler için bir tarafı ile kötü senaryodur. Amerika’da uzun vadeli faizlerin artık tamamen yeni bir platoya yerleşmesi finansmanı pahalılaştıracak. Ama uzun vadede Amerikan ekonomisinin büyüyor olması sonuçta dünya için iyi bir şey. Dış ticaret kanalıyla olumlu etkisini gösterecek. Amerika’da zayıf büyüme, yüksek likidite ortamından, kuvvetli büyüme ama daha dar likidite noktasındaki geçiş süreci bizim gibi gelişmekte olan ülkeler için kolay olmayacak. Yeni fiyatlara geldikten sonra daha pozitif senaryolar konuşabiliriz ama geçiş sürecinde çok olumlu etkiler bekleyemeyiz.”

1.92 TL kuru toz pembe dünya getirir

İnan Demir’e gelecek için kurduğu en iyi senaryoyu sorduğumuzda ise “3-4 aylık süreçte veri akışı varlık programını sonlandırmayı öteleyecek kadar yavaşlamaya işaret eder. Aynı zamanda Suriye’de tansiyonunun azaldığını görürüz. Bu bizim için dünyada yavaş büyüme ve bol likidite ortamının devam etmesi anlamına gelir. Mayıstan beri gelen sürecin düzeltmesini yaşarız. O zaman hakikaten Merkez faiz artırmasa da dolar/TL’de 1,92’lere doğru gidişi görebiliriz” cevabını verdi.

En olumsuz senaryonun ise hem Fed’in çıkış sürecinin başlaması hem de Suriye’deki tansiyonun savaş boyutuna ulaşmamakla beraber petrol fiyatlarını sürekli yukarıda tutacak kadar piyasada tansiyonun yüksek günleri  işaret ettiğini de kaydeden Demir, “O zaman bize gelecek sermayenin maliyetinin arttığı bir dönemde yaşıyor olacağız. Petrol fiyatları kanalıyla enflasyon ithal edeceğiz ve cari dengemizde yavaşlamanın getirdiği bir düzeltme de gerektiği kadar olmayacak. Hala yüksek dış finansman ihtiyacı ile karşılaşacağız. Dünyada ekonomik büyümenin kriz sonrası dönemde 125 doların üzerinde bir petrol fiyatını desteklediğini de görmedik. Suriye gerginliği ile işin içine arzın kısılması girer ve Süveyş kanalı kapanırsa, o zaman talep koşullarının dışında fiyat yükselir” ifadelerini kullandı.

“TL doları yener” söyleminin kredibilitesi daha yüksekti

Piyasada kurun gerilemesinin Fed tarafından öteleme, Suriye’de ise geri adım atılmasına bağlı olduğunu öngören Demir, şu değerlendirmeyi de yaptı: “Merkez Bankası tüm araçların masada olduğu mesajını verseydi kur şimdi 1,92 TL’ye de gerilemiş olmasa da yönünü aşağı çevirmiş olurdu.Ama faiz silahını kullanmaktan imtina edeceği mesajı verdi ve masadan kaldırdı. Açıklanacak olan enstrüman ne olursa olsun faiz silahını kullanmasa bile masadan kaldırmamalıydı. 2012’de Erdem Başçı’nın Bursa TSO’da ‘TL doları yener’ taahhüdünün kredibilitesi çok daha yüksekti. Üstelik geçen dönemde piyasa Merkez Bankası’nın gerektiğinde her şeyi yaptığını gördü.

Kur, merkez bankaları yeni enstrümanlar açıklamadığı için değil dünyada risksiz faiz oranı (Amerikan faizleri) yükseldiği için yükseliyor. Swap ya opsiyonun da doğrudan satış müdahalesinden daha kuvvetli olacağına inanmıyorum. Rezerv harcamak faizlerin yeniden ayarlandığı bir dönemde çok etkili bir silah olmaz. Çünkü 2008’den beri aşağı gelen risksiz faiz oranı artık yukarıya doğru geliyor. Ortaya çıkartacağımız yeni ürünlerle bu sorunları bertaraf edemeyiz. Dünyada bir çok fiyatın daha yüksek seviyede oluşması gerekecek. Faizlerin geldiği yere kayıtsız kalamayacağız.”

Yurtdışından borçlanmaları makro ölçekte izlemek lazım

Demir, dünyada faizlerin yükseldiği bir konjonktüre Türkiye’nin yüksek dış finansman ihtiyacı ve  yüksek döviz açığı olan bir ülke konumunda girdiğine de işaret ederek şu değerlendirmeyi yaptı: “Dünyada likiditenin bol olduğu konjonktürde bizim sermaye girişlerini yavaşlatmak, bilançoların risk biriktirmesini önlemek için uygulamaya koymamız gereken bazı araçlar olabilirdi. Mesela bankacılık sektörünün döviz açık pozisyonu çok sıkı kontrol ediliyor. Buna hem bankalar, hem de regülatör hassas. Bankacılıkta açık pozisyon yok. ama bu hassasiyet Türkiye’nin açık pozisyonunu ortadan kaldırdığı anlamına gelmiyor. Reel sektör çok rahatlıkla borçlanabiliyor. Özel sektör tabii ki borçlanma kararlarının belli bir ekonomik rasyonalite çerçevesinde alıyor ama banka dışı kesimin döviz açık pozisyonu da bankacılık kesiminin olduğu gibi yakından takip etmek gerekiyor. Reel sektör dediğimiz zaman da, bankalar gibi sınırlı sayıda ve bir otorite tarafından denetlenmesi kolay olan bir yapı da yok. O yüzden genel olarak yurtdışından borçlanmaları makro ölçekte takip edip ona göre önlem almak lazım. Dışarıdan borçlanmayı daha az cazip hale getirecek vergiler gelebilir. Bu borçlanmaya aracılık eden bankacılık sektörü ise yurtdışından sağladığı fonlarının daha uzun vadeli olması teşvik edilebilir. Mesela Kore Merkez Bankası sadece bankacılık sistemini değil yurtdışından bir yıldan kısa vadeli sağlanan tüm fonlamalarda faiz maliyetini 50 baz puan artıracak şekilde vergi uyguluyor.”

Fed istisnai politikalardan çıkacaksa TCMB’de öngörülebilir olmalı

Dünyada likiditenin bol olduğu dönemde TCMB, alışılmadık pek çok araç seti ile piyasanın karşısına çıktı. Merkez bankacılığında farklı araçları ile adeta finansal mühendislik yapan TCMB’den bundan sonra ne beklediğini sorduğumuz İnan Demir, “Amerika’da istisnai politikalardan çıkış, küresel likidite daha normal olacaksa o zaman anormal politika araçlarından yavaş yavaş geri dönmeliyiz. Eğer dünya normalleşiyorsa Merkez Bankası’da daha öngörülebilir olmalı. Öngörülebilir olmak da hangi günün istisnai olacağı ya da ne kadar döviz satılacağını bilmek değil. Merkez Bankası kendisini bir faiz seviyesine ya da zaman dilimine bağlamadan öngörü sağlayabilirdi” diye konuştu.

Merkez Bankası’nın TL’yi savunmak yönünde kuvvetli bir irade gösterdiğini de söyleyen Demir, şu yorumu yaptı: “TL’nin halen aşırı değerli olduğunu düşünüyor, dünya görüşünü TL’nin değer kaybı ekonomik dengeler açısından gerekli ve hayırlıdır diye değiştiriyorsa faiz silahını ya da diğer araçları kullanmaması normal. TL’deki değer kaybı sayesinde kalıcı rekabet avantajı sağlayacağız, belki bu Türkiye’nin tasarruf problemini çözmek içinde bir yöntem olacak diye düşünebiliriz. Böyle bir durumda gelebilecek enflasyonist şokun geçici olacağını varsayıp, kurun yükselmesine izin verilebilir. Fakat şunu unutmamak lazım, TL şu anda Merkez bankası rezerv harcıyor diye değer kaybetmiyor Merkez Bankası yeni enstrümanlar çıkartmadı diye değer kaybetmiyor. TL ve diğer pek çok ülkenin para birimi dünyada finansman pahalılaştığı ve faizler yükseldiği için değer kaybediyor. Dünyada düşük faiz ortamına adapte olmak üzere faiz indiren Merkez Bankası’nın şimdi de yükselen faiz ortamına adapte olması gerekir. Merkez, TL’yi savunma iradesi gösteriyorsa daha konvansiyonel şekilde hareket etmesi lazım. İşler daha da kötüye gider, kurda hakikaten 2.20 TL düzeyini konuşursak faiz silahının tekrar masaya konulmasını gerekebilir. Böyle bir durumda kurun tekrar aşağıya geldiğini de görebiliriz ama eğer faiz silahı hiç kullanılmayacaksa yüksek cari açık ve dış finansman sebebiyle parası değer kaybetmeye namzet ülkelerden biri olduğumuzu kabul etmemiz gerekiyor.”