Piyasa itibarımız kredi notumuzdan yüksek
Son haftalarda Yunanistan başta olmak üzere Portekiz ve İspanya'nın mali dengelerine ilişkin sorunlar finansal piyasaların temel gündem konusu olmaya devam etti. Yunanistan Ocak ayında, 2009 yılında milli gelirinin %13'üne ulaşmış bütçe açığını 2010 yılında 4 puan düşürmeyi hedefleyen, vergilerin yükseltilmesi ve kamu sektöründe ücretlerin dondurulmasını da içeren iddialı hedeflerini Avrupa Komisyonuna sunmuş idi.
Bu hafta yapılan AB maliye bakanları toplantısı sonrasında ise Komisyon, Yunanistan'ın mali uyum programını onayladı ancak kısa bir süre verdi: Buna göre Yunanistan'ın 2010 bütçe hedeflerine ulaşmak için alacağı tedbirlerin takvimini Komisyona sunması için 1 ay (16 Mart'a kadar), bütçe açığının GSYİH'ya oranını 2012'de %3'ün altına indirmek için alacağı mali tedbirlere ilişkin ikinci raporunu sunması için ise 3 ay süresi var. Sendikalar ve diğer kuruluşlar alınan tedbirlere karşı çıkmakta ancak Yunanistan 16 Mart'a kadar yeterli ilerlemeyi kaydedemezse AB'nin başka önlemler isteyebileceği değerlendiriliyor. Portekiz ve İspanya da kamu borçlarını azaltmak için benzer önlemler açıkladılar. Ancak kamu açıklarının daralması için de bu ülkelerin ekonomilerinin makul bir şekilde büyümesi gerekmekte; bu da Avrupa'daki zayıf ülkeler için pek olası görünmüyor.
Avrupa, ABD ve diğer bölgelere kıyasla zayıf görünümünü sürdürüyor. Euro bölgesi milli geliri 4. çeyrekte 3. çeyreğe göre %0.1 artarken, ABD %1.4, Japonya %1.1 oranında büyüdü. Özellikle, Güney Avrupa ülkelerinin uygulayacakları sıkı maliye politikası ve zayıf rekabet güçleri büyüme görünümü açısından bölgenin geneli için aşağı yönlü riskleri artırıyor.
Bozulan kamu dengeleri, euro bölgesinin düşük büyüme performansı ve ileriye dönük endişelerin sürmesi risk alma iştahını azaltarak Aralık-Şubat aylarında Euro-dolar paritesinin %10 düşüşle 1.51'den 1.36'ya gerilemesini getirdi. İlerleyen aylarda da bu faktörler önemini korumaya devam edecek. Ancak Euro'nun değer kaybı bölgenin ihracatını artırabilmesi açısından olumlu değerlendirilebilir.
Kamu açıklarına ilişkin artan endişeler bu ülkelerin risk primlerini de artırdı. Tabloda da görüldüğü gibi bir ülkenin borcunu ödeyememe riskine karşı yapılan bir çeşit sigorta primi olan CDS'lerin primi bu ülkelerde hızla yükseldi. Türkiye ile karşılaştırdığımızda, Türkiye'nin primlerinin yıllar itibariyle daha yüksek seyrettiğini, ancak son gelişmelerle birlikte Portekiz ve İspanya'ya yakın seviyelere gerilediğini, Yunanistan'ın priminin ise hızla arttığını görmekteyiz. Bu ülkelerin kredi derecelerinin Türkiye'den birkaç derece yüksek olduğunu göz önüne aldığımızda ise piyasaların Türkiye'yi, kredi notunun ima ettiğinden daha uygun koşullarda fiyatlamakta olduğunu görmekteyiz.
Bu süreçte yaşanan belirsizlikler de söz konusu ülkelerin uzun vadeli borçlanma maliyetlerinin yükselmesini getirdi: Örneğin Yunanistan'ın 10 yıllık tahvil faizi ile aynı vadedeki Alman tahvil faizi arasındaki fark Ocak sonunda yaklaşık 400 baz puana kadar - 1998 yılından beri görülen en yüksek oran- yükseldi. Artan faiz oranları kamu dengelerinin daha fazla bozulmasını getirebilecek. Bu da Avrupa Merkez Bankası üzerinde faizleri düşük seviyede tutma konusunda baskıları artırabilecek.
Yunanistan'da yaşanan problemin kaynağının da 2001 yılında Euro'ya geçişten sonra yaşanan rekabet gücü kaybı olduğu değerlendiriliyor: Euro'ya geçişten sonra yakınsama (uyum) süreci ile birlikte Portekiz, İspanya, İtalya, Yunanistan'ın tahvil getirileri Alman bono tahvil getirilerine yaklaştı. Bu da hızlı kredi büyümesi yoluyla tüketim artışını ve faizler hızla düşerken, aktif fiyatlarının da İspanya, Portekiz, İrlanda ve Yunanistan gibi ülkelerde hızla yükselmesini getirdi. Bu süreçte Yunanistan'da emek piyasasındaki katılıkların da etkisiyle artan ücretler, verimlilik artışının önüne geçerek ihracat pazarlarında rekabeti zayıflattı ve Yunanistan'da ikiz açıklara yol açtı: Kamu açığı 2009'da milli gelirin %113'üne, cari işlemler açığı milli gelirin %10'una yükseldi. Yunanistan dışındaki ülkelerin problemlerinin de prensipte aynı olduğu değerlendiriliyor: Hepsinin borçluluğu yüksek ve sağlam bir mali yapıyı tekrar yerleştirmek gereksinimindeler.
Sonuç olarak piyasalar global olarak yükselen kamu açıklarına yoğunlaşmış vaziyette. Türkiye'de kamu borcunun milli gelire oranı %47 ile bu ülkelerin ve Maastricht kriterinin altında seyrediyor. 2009 yılında bütçe açığımızın milli gelire oranı ise %5.5; İtalya hariç, bu ülkelerde ise bu oran %10'a ulaşmış durumda. Her ne kadar Türkiye'de kamu dengeleri nispi olarak daha olumlu bir seyir izlese de önümüzdeki dönemde mali disiplinin sürdürülmesi önemli. Mali kural yoluyla belirlenecek bir maliye politikası ise kritik: Zira, sağlam, hesap verilebilir ve şeffaf bir maliye politikası uzun vadeli enflasyon beklentilerini de sınırlayarak faiz oranlarının düşük seviyelerini sürdürmesi açısından önemli olacak. Reel faiz oranlarının düşük seviyede olması da kamu borçluluk oranlarının sürdürülebilir düzeyde tutulmasına yardımcı olarak gerek risk priminin azaltılması ve gerekse Türkiye'nin kredi notunun yatırım yapılabilir dereceye yükseltilmesinde önemli faktör olacaktır.
CDS primleri ( 5 yıl, USD, baz puan)