Dezenflasyon programının gerçek reçetesi

19 Mart’ta Ekrem İmamoğ­lu’nun tutuklanmasıyla tır­manan siyasi gerilim ve ardın­dan gelen finansal türbülansın üzerinden üç ay geçti. TCMB, aradan geçen dönemde faizle­ri iki kez artırarak, ağırlıklı or­talama fonlama faizini aralık ayındaki faiz indirimleri önce­si seviyelere çekerken, dün ya­pılan üçüncü toplantıda politi­ka faizine dokunmadı.

Reel faiz hiç olmadığı ka­dar yüksek. Ancak TCMB’nin dünkü kararı, siyasi risklerin henüz masadan kalkmadığı­na ve reel faizin de bu sebep­le yüksek kalması gerektiğine işaret ediyor. 30 Haziran’daki CHP kurultay iptal davası bu kadar yakınken, bu dava sonu­cu belli olmadan TCMB’nin temkini elden bırakmaması finansal istikrar açısından ye­rinde bir adım.

Merkez Bankası, 17 Tem­muz’daki PPK toplantısına ka­dar olan sürede, son üç ayda 65 milyar dolardan 32.5 mil­yar dolara düşen swap hariç net rezervlerini yeniden güç­lendirmeye odaklanacak gö­rünüyor. Eğer bu süreçte ağır­lıklı ortalama fonlama faizi de politika faizine çekilip ek sıkı­laşma ihtiyacı ortadan kaldırı­labilirse, temmuz ayında faiz indirimleri yeniden gündeme gelebilir.

Korkarım ki TCMB’nin fa­iz indirimlerine yeniden baş­layacağı nokta, enflasyonda işlerin yolunda gitmesinden kaynaklanan bir rahatlama­nın sonucu olmayacak. Piya­sa profesyonellerinin yıl sonu enflasyon beklentileri %30’lu seviyelerin altında değil.

Ha­nehalkı enflasyon beklentile­rine baktığımızda, Koç Üni­versitesi Hanehalkı Enflas­yon Beklentileri’nin son iki ayda bir düşüş trendini ta­kip ederek haziran itibarıyla 12 ay sonrası için yüzde 63’lü seviyelere gerile­diğini, ancak hâ­len 19 Mart önce­sinde ölçtüğümüz yüzde 58’li sevi­yelerin üzerinde kaldığını görüyo­ruz. Ölçtüğümüz seviyeler, TCMB Sektörel Beklenti Anketi’nde hane­halkı için mayıs ayında ölçülen yüzde 60’a ol­dukça yakın.

Beklentilerin, özellikle de hanehalkı beklentilerinin bu kadar yavaş bir iniş gösterme­si, para politikasında yaşanan sıkıntının temelini oluşturu­yor. Bir yanda yaklaşık iki se­nelik bir yüksek faiz sürecine rağmen hâlen oldukça yüksek seyreden enflasyon beklen­tileri var. KU anketine katı­lan katılımcılar, önümüzdeki 12 aylık dönemde hâlihazır­da hissedilen yüzde 73 seviye­sindeki ortalama enflasyonda 10 puanlık bir düşüş bekliyor­lar. Enflasyonda düşüş bek­lenmesi güzel bir haber. An­cak 2 senelik sürenin sonun­da hâlen bu kadar yüksek bir enflasyon hissedilmesi ve bu kadar yavaş bir dezenflasyon beklenmesi esas sorun. Zira bir kere kontrolden çıkan enf­lasyonun beklentiler üzerinde yarattığı hasarı giderebilmek çok zor.

Peki başarılı dezenflasyon programlarında ne farklı oluyor?

Yakın tarihten başarılı de­zenflasyon tecrübelerini in­celediğimizde, faiz artışları­nın çoğu zaman gerekli ama yeterli olmadığını görüyoruz. 2001 sonrası Türkiye deneyi­mi de dahil olmak üzere, ba­şarılı bir dezenflasyon progra­mı bir yandan Merkez Banka­sı eliyle talebin dizginlendiği, öte taraftan yapısal reform­larla arzın artırıldığı ve ma­liye politikası teşviklerinin doğru kullanılarak bütçe açı­ğını azaltıp verimliliğin artı­rıldığı, hukukun üstünlüğüne olan inancın sağlamlaştırıldı­ğı kapsamlı paketlerle müm­kün oluyor.

Bütün bunlar bir arada yapılıp Merkez Banka­sı bağımsızlığı da kanunla gü­vence altına alındığında, uy­gulanan politikalara olan gü­ven ile enflasyon beklentileri de hızla kontrol altına alına­biliyor. Enflasyon beklenti­lerinin düştüğü noktada ise Merkez Bankası’nın faizi daha yüksek tutmasına gerek kal­madan, yani acı reçete asgari düzeyde tutularak enflasyonu düşürmek mümkün olabiliyor.

Yapmış olduğumuz bir aka­demik araştırmada Haziran 2025 itibarıyla ekonomik po­litikalara olan güveni ölçtük. Yaklaşık 2 bin katılımcının yüzde 50’si ekonomik politi­kalara kesinlikle güvenmedi­ğini söylerken, yüzde 6’sı ta­mamen güvendiğini ifade et­ti. Daha ilginç olan ise grafikte de görüleceği üzere, ekonomi politikalarına tamamen gü­venen grubun dahi enflasyon beklentilerinin yüzde 50’nin altına inmiyor olması.

Enflasyon beklentileri neden bu kadar yapışkan?

Bu sorunun cevabı, biraz ön­ce başarılı bir dezenflasyon programında olması gereken­leri sıraladığımız listede eksik kalan unsurlardan kaynaklanı­yor. Bizde Mayıs 2023 seçimle­ri sonrasında uygulanan “ras­yonaliteye geçiş” programının en büyük başarısı, enflasyonu düşürmenin yolunun faizleri düşürmekten geçmediğini ka­bul edip ‘U’ dönüşü yaparak sı­kı para politikasına dönen bir merkez bankası ekibinin gö­revlendirilmesi oldu. Yani ba­şarılı bir dezenflasyon prog­ramının gerek şartı sağlandı. Ancak bunu destekleyecek bir kalkınma programı bir türlü gelmedi.

Geçen hafta TÜSİAD Yüksek İstişare Konseyi toplantısında konuşma yapan Başkan Ömer Aras tarafından da vurgulan­dığı üzere “enflasyon yaratma­yacak” bir vergi sistemine hala geçilemedi. Yani kayıt dışı ile mücadelede eksik kalıp, Meh­met Şimşek’in sözünü verdiği “zenginden daha çok, fakirden daha az” vergi alacak bir ver­gi reformu malesef yapılama­dı. Böyle olunca, talebi dizgin­leyerek enflasyonu düşürme işi tamamen merkez bankası­na kaldı.

Buna karşılık, 2021 sonra­sı dönemdeki düşük faiz po­litikalarının yarattığı servet transferleri ve yüksek enf­lasyonla bozulmuş gelir dağı­lımı ortamında, elindeki tek araç politika faizi olan para politikası talebi dizginlemek­te yetersiz kaldı. Faiz artışla­rının ilk başta ağırdan alın­ması, TCMB üst yönetiminin görev sürelerinin kanunla ko­runmaması, geçmiş altı sene­de TCMB başkanının altı kere değişmiş olması gibi sebepler alt alta koyulunca kabaran bir liste, merkez bankasının kre­dibilitesini zayıf bıraktı.

İlave olarak, sadece tale­bi düşürüp, üretim tarafında üretkenlik artışına yönelik adımlar atılamayıp yatırımcı güveni de temin edilemeyin­ce, sabrı taşan reel sektör is­yan noktasına geldi.

Bugün geldiğimiz nokta­da bir tarafta faiz artışlarının yarattığı acı reçetenin yükü adil dağılmadığı için şikayet­çi olan sabit gelirli kesim, di­ğer yanda yüksek faiz ve kredi kısıtları nedeniyle şikayetçi olan reel sektör, diğer tarafta enflasyonun hâlen düşmemiş olmasından şikayet eden eko­nomistler ve herkesin farklı şey isteyip herkesin haklı ol­duğu bir düğümle karşı karşı­yayız.

Bu düğümü çözmek müm­kün. Ama çözüm sadece para politikasıyla mümkün değil. Hatta sadece koordinasyon içinde çalışan para ve mali­ye politikası ile bile zor. Peki iş tek başına merkez bankası­na kalırsa ne olur? Enflasyon ağır ağır düşmeye devam eder ve maalesef yüzde 20’ye düşe­cek enflasyonu beklemek du­rumunda kalırız.