Yeni Normalde ABD Merkez Bankası'nın Para Politikası: Alternatif Stratejiler-III

Bu yazımda; önceki yazılarımda tartışmaya çalıştığım FED’in önünde duran üç alternatif para politikası çerçevesi ile uygulanması düşünülen yeni araçlardan ikisini tartışmaya çalışacağım.

Fakat ilk olarak; geçtiğimiz hafta tahvil piyasasında yaşanan bir dizi gelişme sonrasında, gelişmiş ekonomilerde resesyon kaygılarının ortaya çıkmasına neden olan gelişmeleri özetlemek istiyorum. Çünkü; bu gelişmeler yeni para politikası çerçevesi ile yeni araçların üzerinde düşünülmesi ve hayata geçirilmesi açısından önem arz etmektedir.

Gelişmelerden ilki; 22 Mart’ta ABD 10 yıllık tahvilin getirisinin, 3 aylık tahvilin getirisinin altına inmesi ve 25 Mart’ta bu tahviller arasındaki getiri farkının -5 baz puan olmasıdır. Bu doğrultuda, piyasalar geçmiş deneyimlerinden hareketle resesyon riskini fiyatlamışlardır. Geçmişte, tahvil piyasasında yaşanan gelişmeler sonrasında ABD Ekonomisi’nin 8 ile 17 ay arasında resesyona girdiği görülmüştür. Bu noktada, yatırımcıların aklına yakın geçmişte yaşanan iki resesyon dönemi gelmiştir. Bunlar Mart 2001 ve Temmuz 2006 dönemleridir. 2000’lerin sonunda getiri farkı eksi 100 baz puan olarak gerçekleşmiş ve tam 8 ay sonra Mart 2001’de ABD Ekonomisi resesyona girmiştir. Temmuz 2006’da da benzer şekilde getiri eğrileri arasındaki fark negatif olmuş ve tam 17 ay sonra ABD Büyük Resesyona girmiştir.

ABD piyasaları dışında geçtiğimiz hafta yaşanan diğer bir gelişme ise; Alman 10 yıllık Bundları’nın da 2016 dan bu yana ilk defa negatif seviye gelmesidir.

Özetle; bu gelişmeler sonrası piyasalardaki resesyon beklentisi artmıştır. Bu hafta sonu FT’de çıkan bir habere göre; tahvillerin getirileri arasındaki farktan hareketle, önümüzdeki on iki ay boyunca resesyon riskini gösteren modele göre; Şubat 2020’de ABD’de resesyona girme riski %24.6’dır. FED’e göre getiri eğrilerinin terse dönmesinde aslında endişelenecek bir durum görünmemektedir. Çünkü; 1.5 trilyon dolarlık niceliksel gevşeme politikası, uzun vadeli hazine kağıtlarının getirisinde 60 baz puanlık bir azalışa neden olmuştur. (i)

Şu dipnotu da düşmek isterim: Büyük Resesyon’un yaşandığı dönemde, böyle bir resesyonun yaşanma olasılığı o dönem için %40’ın biraz üzerinde olarak tahmin edilmiştir. Dolayısıyla, bir sonraki resesyon kaygıları, başta FED olmak üzere gelişmiş ülke merkez bankalarının resesyon ile mücadele için alet çantasında yeni bir araç arayışlarını gündeme getirmiştir.

Dünyanın en büyük tahvil ve bono yatırımcılarında biri olan PIMCO, önümüzdeki 12 ay boyunca piyasaları etkileyecek üç önemli gelişme olarak; FED’in bu yeni para politikası çerçevesi ile yeni aracın oluşturulacağı dönemi ön plan çıkarmıştır.

Bu gelişmelerden sonra, yeni para politikası çerçevesini aracı tartışmaya başlayabiliriz.
Son dönemde tahvil piyasasında ortaya çıkan bu gelişmeler sonrasında, FED’in resesyon riskine karşılık alet çantasında bulundurmayı düşündüğü diğer bir araç da; enflasyon hedefi olan %2’nin yükseltilmesidir. Böylece FED, kendine bir sonraki resesyon için reel faiz oranlarını indirebileceği manevra alanı yaratmak istemektedir. Fakat, burada en önemli sorun; FED’in daha yüksek bir enflasyon oranı hedeflemesinin kamuoyuna, Merkez Bankası’nın daha yüksek bir enflasyona razı olabileceğinin sinyalini vermesidir. FED, bu işaretin enflasyon beklentilerinin artmasına neden olarak enflasyonun hedeflenen seviyenin üzerine çıkmasına yardımcı olacağını düşünmektedir. Ancak, bu stratejide FED yetkililerini endişelendiren husus; enflasyon beklentilerinin bozulması ve bunun da beklenenden daha yüksek bir enflasyona neden olmasıdır. Dolayısıyla, bu stratejiye ilişkin son dönemde yapılan açıklamalar; FED’in bu tür bir değişikliğe gitmeyeceği yönündedir.

Diğer bir strateji ise; enflasyon hedefinin yükseltmek yerine hedef aralığının kullanılmasıdır. Başta Eric Rosengren ve New York FED’in eski başkanı William Dudley olmak üzere, bu stratejiyi savunanlar; FED’in %1.5 - %3 veya daha dar bir bant olan %1.5 - %2.5 seviyesinde enflasyon hedefi aralığını yeni bir araç olarak kullanılabileceğini belirtmişlerdir.

Bu yeni para politikası çerçevesinde FED yetkilileri, aralığın üst bandını FED’e genişleyici politika izlemesine imkan tanıyacak faiz oranı olarak düşünürken, alt bandı ise finansal istikrar endişeleri nedeniyle FED’in sıkı para politikası yürütmesine imkan tanıyan bir faiz oranı olarak değerlendirmektedirler.

Yeni para politikası çerçevesi ile aracının oluşturulduğu bu dönemde (make-up period), FED’den gelen son açıklamalar; ortalama enflasyon hedeflemesi rejimine benzer şekilde, FED’in enflasyon hedefi olan %2’nin “simetrik” doğasına vurgu yapması ile FED’in enflasyon aralığı stratejisine doğru adım atması değerlendirilebilir. Bu noktada, piyasa oyuncularından FED’e yöneltilen eleştiri; hedef aralığı stratejisine geçmeden önce, enflasyonun hedefin üstünde ya da altında kalması durumunda vereceği tepki konusunda, piyasalara daha net mesajlar vermesi gerektiği yönündedir.

Mevcut para politikası stratejinin güncellenmesi sürecinde, eğer FED yetkilileri ortalama enflasyon hedefi ya da fiyatlar genel seviyesi hedeflemesi stratejisini benimsemezlerse; yetkililerden gelen açıklamalar doğrultusunda düşük bir olasılık da olsa FED, enflasyon aralığı stratejisini hayata geçirebilir. Sonraki yazımda ise; son araç olan “Negatif faiz oranı”nı tartışmaya çalışacağım.

[i] Engen, Eric M., Thomas Laubach, ve David Reifschneider (2015). “The Macroeconomic Effects of the Federal Reserve’s Unconventional Monetary Policies,” Finance and Economics Discussion Series 2015-005. Washington: Board of Governors of the Federal Reserve System