Kabuğunu kıran ekonomistler

Türkiye ekonomisinin dezenflasyon yolculuğunda da her sektör kendi silahıyla zafere ilerleyecek. Leonardo’nun liderliği, Raphael’in cesareti, Donatello’nun zekâsı ve Michaelangelo’nun neşesi gibi, ekonomistler de özgün yetenekleriyle bu yolculuğa yön verecekler. Kabuklarını kıran ekonomistler, reel sektörle omuz omuza Türkiye’nin yeni hikâyesini yazacaklar.

“Splinter onlara ninja genç­liği aşıladı Leonardo önder, Donatello mühendis Rapha­el asi Michaelangelo neşeli.” Ninja Kablumbağalar

Osman Hamdi Bey’in 1906 yı­lında resmettiği ‘Kaplumbağa Ter­biyecisi’, sabır ve kararlılıkla ka­bukları kırmanın sembolüdür. Bu sembolü benimseyerek, yaklaşık bir çeyrek asır sonra Türkiye eko­nomisi tekrar sahneye çıkıyor. Ka­buğunu kırmak ve ileriye sıçramak için iki iktisadi hedef yeniden de­neniyor:

1. Tek haneli enflasyon.

2. Yatırım yapılabilir kredi notu.

Kredi notunda yeni kabuk: Moody’s sonrası Türkiye

Moody’s derecelendirme kuru­luşunun kredi notunu bir kademe daha yükseltmesi, istikrar süre­cinin pekiştiğini gösteriyor. ‘Du­rağan’ görünüm artık yukarı yön­lü not artışları için güçlü bir baz. 23 Eylül 2024 tarihli ‘Aşkın Sonu­na Kadar’ başlıklı yazımızda, risk primindeki gerilemenin 2025 yı­lı ve sonrasında devam edeceğini ve kredi notunu yukarı taşıyacağını analitik çerçevede detaylı biçimde vurgulamıştık.

‘Temkinli’ ve ‘ince ayar’ ile baş­layan döngüde faiz hadleri düşer­ken para pahalı kalacak. Türk Lira­sı’nın değeri gözetilecek. Küresel konjonktürle uyumlanan Türkiye ekonomisinde iki kritik dinamik şekillenecek:

1. Dış finansmana erişim kolay­laşacak.

2. Tüketim – üretim dengesi ye­niden kurulurken, büyümenin kali­tesi yükselecek.

İki seneye yakın süredir uygula­nan dez-enflasyon programı şu ana kadar şu aşamaları kaydetti:

1. Kur istikrarı sağlandı,

2. Cari fazla verilmeye başlandı,

3. Enflasyonda özellikle mal enf­lasyonunda belirgin düşüş gerçek­leşti,

4. Rezerv birikimi hızlandı, ve

5. Risk primi geriledi.

Teknik açıdan bu maddelerin her biri birbiriyle etkileşim halindedir. Örneğin; cari açık sürerken kurda istikrar olmaz ya da rezervler aza­lırken risk primi düşmez.

CDS ve kur tünelindeki yılan: Risk priminde yeni yol haritası

2000’li yıllarda cari açık büyür­ken Türkiye-AB yakınlaşması ve küresel çapta değerlenen euro sa­yesinde Türk lirası istikrarlı görün­müştü. Çünkü “kur tünelindeki yı­lan” (snake in the tunnel, AB’nin resmi bir kur politikası terimidir) prensibi gereği AB’ye yakın eko­nomilerin para birimleri euronun yörüngesinde hareket ederler. Bu dönemde finans hesabına yönelen fon akımları Türkiye’nin ödeme­ler dengesini desteklemişti. Ancak 2013 sonrasında Euro Bölgesi’nin kendi geleceğinin sorgulanmaya başlamasıyla fon akımlarının yö­nü değişti ve Türk lirası hızlı bir dü­zeltme yaşamak zorunda kaldı. Bu dinamikleri, 14 Ekim 2024 tarihli ‘J’den Z’ye Makro-İhtiyati Bir Cari İşlemler Serüveni’ ve 21 Ekim 2014 tarihli ‘5 Yıl Önce 10 Yıl Sonra’ baş­lıklı yazılarımızda ayrıntılı biçim­de ele almıştık.

CDS, ülkenin kredi notunu ve borç ödeme kapasitesini yansıtan sentetik finansal araçtır. Matema­tiksel modellerle fiyatlanan CDS, ekonomik verilerin yanı sıra siyasal gelişmeleri de dikkate alır. Örneğin; siyasi istikrarsızlığın bütçe denge­sini bozabileceği ya da seçim dö­nemlerinde artan kamu harcama­larının stres yükleyebileceği var­sayımları, CDS primlerine yansır. Ülkenin borcunu düzenli ödeyebil­me kapasitesi arttıkça CDS primi geriler ve kredi notu yükselir. CDS düştükçe dış kaynaklar ucuzlar.

2013 yılından beri ülkede hiç gel­meyen ve bundan sonra ihtimalden iyice uzaklaşan bir mutlak kriz bek­lentisi var. En son mart-nisan dö­neminde kısa süreli bir panik atağı daha yaşandı. Bu süre zarfı boyun­ca piyasa iki konuda bol bol yanıldı:

1. Büyüme oranları ve

2. Döviz kuru seviyesi.

Ekonomi yekpare değildir; sek­törel dinamiklere ayrıştırılarak in­celenmesi gerekir. Makro analizler ancak mikro bir perspektifle anlam kazanır. Bazı sektörler yükseliştey­ken bazıları zorlanabilir. Mikro ve­riler makro resme ışık tutar. Örne­ğin şirketlerin ihracat rakamları veya hava yolcu sayıları gibi somut veriler makro analizleri destekler.

2013 sonrası piyasa genellikle negatif beklentilere odaklanarak reel sektör planlamalarını zorlaş­tırdı. Özellikle yüksek finansman giderleri bilançolarda baskı oluş­turdu. Bu baskının tek nedeni yük­sek borçlanma maliyetleri değildi. Forward kurların 2024 yılından iti­baren yüksek seyretmesi de şirket­leri ekstra zorladı. Bu nedenle re­el sektörün finans yönetimini opti­mize etmesi gerekiyor.

Türkiye’nin küresel pozisyonu: Ticaret savaşları ve yeni dengeler

Uluslararası kurumlar Türki­ye’ye geldiklerinde kusursuz ça­lışan bir sistem ya da mükemmel tahminler beklemezler. Aradıkları temel unsur, tutarlı ve uygulanabi­lir argümanlardır. Yapılan analiz­lerdeki hata paylarının ekonomi­yi raydan çıkarıp çıkarmayacağına odaklanırlar.

Uluslararası kurumlar Türkiye ekonomisi için yeniden olumlu de­ğerlendirmeler yapmaya başladı­lar. Çünkü faiz indirim sürecindeki tablo netleşiyor. Bu netlik, zengin­leşme veya pembe tablo anlamına gelmiyor; stratejik mahiyette daha çok öngörülebilirlik ve güvenlik ile ilgili bir kavram. 2000’lerden farklı olarak bu kez daha istikrarlı bir sü­recin içindeyiz. En kritik farklar­dan biri enerji probleminin büyük ölçüde çözülmüş olması. O dönem­de sınırlı enerji kaynağıyla hızlı ve sürdürülemez bir sanayi yatırımı hamlesi gerçekleşmişti. Ayrıca kü­resel fonlama da bol ve ucuzdu. Bu­gün ise fonlama çok daha seçici kri­terlere sahip: Çevreci, eşitlikçi ve sürdürülebilirlik prensiplerine du­yarlı. Türkiye şimdi güçlü bir enerji potansiyeliyle birlikte bulut tekno­lojilerine doğru sağlam ve sürdürü­lebilir geçiş sürecinde.

1- Dengeli büyüme: Yaz ayların­daki yavaşlamanın ardından, son çeyrekte büyümenin itici gücü yeniden dış talebe kayıyor. Burada savunma sanayi kilit rolde. Geçti­ğimiz hafta Aselsan’ın performansı bu trendi net biçimde yansıttı. Al­manya’nın yeni hükümeti tarafın­dan artırılan savunma bütçesi Tür­kiye’ye olumlu yansıyacak. Ayrıca Almanya enerji altyapısını güçlen­dirmek için yoğun biçimde LNG yatırımı yapıyor.

ABD’den Alman­ya’ya rekor LNG sevkiyatları ger­çekleşirken, Avrupa Birliği kim­ya endüstrisini canlandırmak için dört kritik ürüne özel önem veri­yor: Amonyak, metanol, klor ve bu­har krakerleri. Almanya’daki bu ge­lişmeler Türkiye’nin makine-teç­hizat ve kimya sektörleri için yeni fırsatlar yaratabilir. Bir süredir ya­tay seyreden Türk sınai üretimi trend büyümesi doğrultusunda ye­niden yükselişe geçerek, 2026 yı­lında ihracatta ciddi sıçramalar sağlayabilir.

2-Ticaret savaşları ve ABD ile Détente: ABD Başkanı Trump'ın yüzde 15'lik gümrük ta­rifesini yeni ‘sıfır seviyesi’ ilan et­mesi Türkiye için stratejik avantaj sağlıyor. Trump, Japonya başta ol­mak üzere Asya ülkeleriyle yüzde 15-20 bandında gümrük vergisi ko­nusunda anlaşırken, Türkiye’yi AB gibi yüzde 15’lik minimum seviyede tutuyor. Bu, pratikte Türkiye’den ek vergi alınmadığı anlamına geliyor ve diplomatik bir kaldıraç.

3- Dayanıklı mal talebi: İç ta­lep 2026 yılının ortasına ka­dar kontrollü seyredecektir. Bu dönemde faiz-enflasyon kombi­nasyonu yaklaşık yüzde 20’li sevi­yelere ulaştığında tüketici kredileri yeniden ivme kazanabilir. Otomo­tiv sektöründe motor tercihlerine bağlı olarak farklı dinamikler orta­ya çıktığı için bir canlılık söz konu­su. Ancak beyaz eşya ve diğer da­yanıklı tüketim mallarında 2026 yılı ortasından itibaren güçlü bir toparlanma görülebilir.

4- Sarf malzemeleri üretimi: Gıda ve kişisel bakım ürünle­rinde talep güçlü kalacaktır. Küre­sel deflasyonist ortam, bu tür sarf malzemelerinin üretim maliyetle­rini olumlu etkileyerek üretimde sürekliliği sağlayabilir.

5-Finansman maliyetleri ve euro: İsviçre Merkez Banka­sı’nın faizleri sıfır bandına çekme­si ve Avrupa Merkez Bankası’nın 2026 yılında benzer bir adımı at­ma ihtimali dış finansmana eri­şimi rahatlatıyor. ABD’de Jero­me Powell’ın gelecek Mayıs ayın­da görev süresinin dolması sonrası Trump yönetiminin yüzde 1 faiz he­defi, Fed’in politika faizlerini da­ha hızlı indireceği beklentisini ar­tırıyor. Bu gelişmeler Türkiye gibi ülkelerin dış kaynak maliyetleri­ni düşürecektir. Euro-dolar pari­tesinde 1,15-1,20 adil değer bandı kritik eşik olmaya devam ediyor. Bu seviye aşılırsa ECB'nin agresif müdahaleleri gündeme gelebilir. Trump’ın düşük faiz politikası, do­ların uluslararası kullanımını artı­rabilir ancak bu nominal anlamda doların güçleneceği anlamına gel­miyor. Genel olarak euronun Türk dış ticareti lehine çalışacağı bir dö­nem bizi bekliyor (Bu konuyu 3 Şu­bat 2025 tarihli ‘99 Problem’ baş­lıklı yazıda değerlendirmiştik).

6Gelişmiş ülke mali prob­lemleri: Son dönemde gelişen ülkelerin borçlanmalarının Euro cinsinden artması euronun değe­rini yükseltti. ABD federal bütçesi­nin yaklaşık yüzde 18’i faiz ödeme­lerine ayrılmış durumda. Gelişmiş ekonomilerde vade primleri yük­selirken, uzun vadeli tahvil faizle­ri yüksek seyrediyor. Japonya, İn­giltere, Fransa gibi ülkeler de liste­de. Bu durum kısa vadede faizlerin aşağı geleceğini gösteriyor ve Tür­kiye gibi gelişen ülkelerin varlık ve borçlanma maliyetleri açısından avantaj sağlıyor. Çünkü yatırımcı­ların risk algısı lehte çalışacaktır.

Splınter’ın ekonomistleri: Her sektör kendi silahıyla

Kabuklarını kıran ekonomistler, reel sektörle omuz omuza Türki­ye’nin yeni hikâyesini yazacaklar. Kriz bekleyenlere kapılar kapanır­ken, küresel makro trendleri mik­ro veriler üzerinden yakalayarak Türkiye Yüzyılı’nın yol haritasını birlikte çizeceğiz. Güney Kore ihra­catı, Tayvan üretimi, Hindistan’ın gübre ihaleleri veya ABD biyo-yakıt mevzuatı gibi konuları faizlerden ya da Dolar/TL seviyesinden çok daha fazla konuşacağız.

Ninja Kaplumbağalar’a usta­ları Splinter karakterlerine gö­re özel silahlar vermişti: Raphael çok güçlüydü; öfkesi kontrolden çıkarsa çevresine zarar vermeme­si için ona kör bir bıçak verilmiş­ti. Donatello çok zekiydi; teknolo­ji ondan sorulurdu ancak en basit silahı, tahtadan bir sopayı kullanı­yordu. Michaelangelo’nun aklı hep beş karış havadaydı; dikkatini top­lamak için sürekli odak gerektiren bir mınçıka kullanırdı. En güçlü si­lah Leonardo’ya verilmişti çünkü liderdi; merhametli, ölçülü ve ‘tem­kinli’ydi, attığı her adımı ‘ince ince’ düşünürdü.

Türkiye ekonomisinin dez-enf­lasyon yolculuğunda da her sektör kendi silahıyla zafere ilerleyecek. Leonardo’nun liderliği, Rapha­el’in cesareti, Donatello’nun zekâsı ve Michaelangelo’nun neşesi gibi, ekonomistler de özgün yetenekle­riyle bu yolculuğa yön verecekler.