Şimdilik bilmediğimiz haliyle reel faiz: TCMB para politikası

“Yolu bilmekle yolu yü­rümek aynı değildir.” The Matrix / Mevlana

Şövalye Roger Penro­se, 24 Nisan 2025 gü­nü Oxford Üniversitesi’n­de konuştu. Söyleyecekle­ri, görev süresi dolacak Fed Başkanı Jerome Powell’ın demeçlerinden katbekat da­ha önemliydi. 2020 yılı fizik Nobeli’nin sahibi 93 yaşındaki matematikçi, “Şimdilik Bilme­diğimiz Haliyle Yaşam” temasını seçti. Evvelden başlıklar “bildiği­miz kadarıyla” kalıbına yaslanır­dı. Salgın sonrası ise küresel söy­lem değişti; artık vurgu, bilmek­ten çok bilmemekte.

7 Şubat 2025 günü TCMB Baş­kan Yardımcısı Sayın Cevdet Ak­çay da yılın ilk Enflasyon Raporu sırasında İstanbul Finans Mer­kezi Yerleşkesinde konuşmuş­tu. Eleştirileri, özetle “şu an için bilmiyoruz” argümanıyla yanıt­lamıştı.

En önemli belirleyici hizmet fiyatları

Akçay ve Penrose, iki fark­lı branşın bilim insanları. Biri­si ekonometri diğeri teorik fizik. Teknik dalları ayrı felsefi söy­lemleri aynıydı. Çünkü kuantum fiziğinde dalga fonksiyonunun gerçek hayata çöküşü (collapse) ile ekonometrik dağılımlarının gerçekleşen veriyle karşılaşma­sı, formel manada olasılıktan te­kil sonuca geçiş bakımından ben­zeşir. Penrose, koyu (outspoken) bir platoniktir.

7 Temmuz 2025 tarihli “Ses Duvarı Kırıldı” başlıklı yazımız­da trend enflasyonun eleştirile­re konu %30 seviyesinin altına indiğini matematiksel dayanak­larıyla incelemiştik. Geçtiğimiz hafta TÜİK’in açıkladığı tem­muz ayı verileri, trendi güçlen­dirdi. Mali zamlar nedeniyle ay­lık değer kritik %1,5 oranını ihlal etti. Ancak diğer kalemlerdeki gerçekleşmeler önümüzdeki dö­nemde %1,5 eğiliminin koruna­cağı işaretlerini taşıyor.

Örneğin gıda fiyatları mayıs ve haziran aylarının ardından tem­muz ayında da geriledi. COICOP 1.1 gıda endeksi %0,15 oranın­da deflasyona işaret ederken 1.2 kodlu (alkolsüz) içecek fiyatla­rında %3,4’lük artış nedeniyle COICOP 1 nolu “gıda ve alkolsüz içecekler” serisi aylık bazda ya­tay kaldı. Ağırlığı yüksek prote­in grubunda fiyatlar olumlu sey­ri korurken yaş sebze enflasyonu yıllık %16,7 oranına kadar geri çekildi. Yaş sebzede bu seviyeyi daha önce 2023 yılı başında gö­rebilmiştik.

Beklentilerin en önemli belir­leyicisi hizmet fiyatları. Muh­temelen temmuz anketin­de hanehalkı beklentisi mali zamların etkisiyle yükselmiş­ti. Hizmet grubu yıllık %49 enflasyon ile 2022 ortasın­dan beri ilk defa %50 seviye­sinin altına gevşedi. Bu eşiğin de aşılmasıyla önümüzdeki aylarda hanehalkı beklentisi tekrar düşüşe geçerek kısa sü­re içerisinde %50’nin belirgin şekilde altına kayacaktır.

Önceki hafta konuşan TCMB Başkanı Dr. Fatih Karahan, ma­liyet baskılarının azaldığına dik­kat çekmişti. Gerçekten de ÜFE enflasyonu aylık %1,7 ile yıllık %24,2 oranında kaldı. Hafta so­nu açıklanan Çin ÜFE, yıllık %3,6 düşüşle küresel deflasyo­nist baskıların derinleştiğini or­taya koydu. ÜFE, TÜFE’ye aşağı yönlü alan açıyor. TCMB’nin re­el sektör beklenti anketinde de ÜFE ibresi aşağı. Dayanıklı mal fiyatlarındaki %23,9’luk artış ise, euro/TL’deki değerlenmenin iç piyasa fiyatlarına yansıması­nın sınırlı kaldığını gösteriyor.

Hizmet ve gıda fiyatlarındaki istikrarlı seyir, önümüzdeki dö­nem hanehalkının dez-enflasyon sürecini daha belirgin hissede­ceği anlamına geliyor. 2026 yı­lının ilk yarısı salgın sonrasında nihayet hanehalkı için elverişli geçecek. 2010’lu yılların refahı içinse biraz daha beklemek 2027 ve sonrasına odaklanmak gere­kiyor. Çünkü refahın kalıcı artı­şı, yatırım ve istihdam kanalları üzerinden ancak reel faizin “0” sıfır seviyesine yakınsamasıy­la mümkün. Ama yolun çoğu git­ti, azı kaldı. Hiç yoksa bile yolun bundan sonrası bayır aşağı.

Merkez 500 baz puanı tercih edebilir

Bu hafta yılın üçüncü Enflasyon Raporu düzenlenecek. Merkez Ban­kası’nın içinden reel faizle ilgili iyi bir renk alabileceğiz. Artık enflas­yon serisindeki matematiksel gü­rültü azalıyor. Belirginleşen patika sayesinde tartışmalar faiz hadlerin­den reel faiz oranına çevrilebilir.

Dez-enflasyonun bu aşamasında 500 baz puan reel faiz merkez ban­kası tarafından tercih edilebilir. Eğer merkez bankası “bilinmez” süreci 500 baz puan reel faiz ile ge­çirecekse 11 Eylül günü yapılacak toplantıda politika faizinin 500 baz puan indirildiğini görebiliriz. 500 baz puan reel faiz, banka marj­ları nedeniyle enflasyon üzerine yaklaşık 10 tam puan ekleneceği anlamına gelir. Bu da sene sonun­da kredi faizlerinin halen yüksek %30’lu seviyelerde kalacağı anla­mına geliyor. Enflasyondaki iniş patikası sayesinde 500 baz puan “ex-post” (from after – veriye da­yalı) reel faiz, 1.000 puan “ex-ante” (from before – tahmine dayalı) fai­ze tekabül edecektir. Bundan dola­yı banka kredilerindeki 10 tam pu­anlık makas. Faiz hadleri düşerken para pahalı kalacak ki enflasyon tek haneye düşsün.

Reel sektör yatırımları için %24 eşik seviyesi ancak 2026 yılının son döneminde belirebilir. TCMB’nin 2026 sonu %12 tahmini üzerine 10 tam puan. Bu durumda iç talepte şöyle bir kademelenme görebiliriz:

1-2026 ortasına kadar sarf malze­me üretimi,

2-2026 yılı ortasından itibaren faiz hadlerindeki düşüşe daya­lı dayanıklı tüketim malı talebinin artması ve

3-2026 yılının sonuyla birlikte reel faizin düşmeye başlama­sıyla reel sektör yatırımlarının hız kazanması.

11 Eylül toplantısında TCM­B’nin zihninde reel faizin nasıl şe­killendiğini sezmeye başlayacağız. Erdem Başçı sonrasında kopan pa­rasal aktarım bağlarının yeniden ihdas edildiğini biliyoruz. 2026 or­tasına vardığımızda artık faiz had­lerindeki inişi değil, reel faizde­ki inişi konuşmaya başlayacağız. 2027 sonunda reel faizin 0 “sıfır” baz puan seviyesine yakınsaması beklenir.