Faiz indiriminde fazla mı ileri gidildi?

Merkez Bankası Para Politikası Kurulu 24 Temmuz toplantısında, 17 Mart sonrası ortaya çıkan kur baskısını ve bozulan beklenti­leri kontrol altına alabilmek için para politika­sında yaptığı sıkılaştırma ile yüzde 46’ya kadar yükselttiği politika faiz oranını 300 baz puan indirimle yüzde 43’e indirdi, faiz koridorunu da aynı miktarda aşağıya kaydırdı.

Bu toplantıda faiz indirimi kararının alına­cağını finans piyasası ile az çok ilişkili her va­tandaş biliyordu ama dozu hakkında ne düşü­nüyorlardı bilmiyoruz. Piyasa uzmanları ise çoğunlukla 250 baz puan indirim bekliyordu. PPK fazladan 50 baz puan eklemeyi uygun gör­dü. Birazdan açıklamaya çalışacağım gibi şah­sen bu farkın sakıncası olmadığını hatta 300 baz puanın 250’ye göre daha uygun olduğunu düşünüyorum.

Ama nedense para politikasını yorumlayan çevrelerde indiriminin dozunun abartıldığı­na dair bazı eleştiriler dile getirildi. En açık ve sert eleştiri ise, bildiğim kadarıyla, Türkiye ekonomisini yakından takip eden Timothy As­h’dan* geldi.

“Akıllıca bir hareket olmadı”

Beklentilerin bir miktar üzerinde gelen faiz indirimini Timothy Ash şöyle eleştiriyor: “TC­MB’nin beklenenin üzerinde 300 baz puanlık indirim yapması hiç de akıllıca bir hareket ol­madı. Londra’ya geldiğinde şahince konuşan Karahan piyasanın beklediğinden daha büyük bir indirim servis etti. Zayıf iletişim, güvenilir­lik için de zararlı”.

Bence abartılı hatta haksız bir eleştiri. Pa­ra politikası uzmanı değilim ama günümüzde para politikasına yön veren son 30 yılın ku­ramsal gelişmeleri hakkında bir miktar fikir sahibiyim. Bir de çok uzun süreden beri biliyo­rum ki, merkez bankalarının faizin seviyesini belirlerlerken her ne kadar gelişmişlik düzeyi yüksek modeller kullanırlarsa kullansınlar, fa­iz kararını alan heyet mensuplarının hissiyatı da önemlidir. Yani işin içinde bir anlamda za­naat da söz konusudur. Zaten böyle olmasıy­dı kullanılan modelin belirlediği faiz oranını başkan açıklar, heyete toplantıya falan da ge­rek olmazdı.

Faiz kararlarının arka planı

Bir diğer bildiğim de, siyasetten bağımsız hareket eden ve faizi belirleyen heyetinin ehil ve güvenilir iktisatçılardan oluşan bir merkez bankasının piyasa profesyonellerinden daha isabetli değerlendirme yapmasının daha ola­sı olduğudur. Neden böyle düşünüyorum? Her merkez bankası son tahlilde beklentileri de içeren kendisine özgü bir tür Taylor modeli kullanır. Modelde talep seviyesi (arza kıyasla), enflasyon beklentileri ve reel kurda değişim (Türkiye için önemli) başlıca değişkenlerdir.

Ancak model bir sır gibi saklandığından bu değişkinlerin hangi ayrıntıda yer aldığını ve enflasyon üzerindeki etkilerini bilmiyoruz. Ama para politikası kurulu heyeti biliyor. Ay­rıca heyet mensuplarının ehil olduğu ve siya­sal etki altında olmadıkları kanaatindeyim, en azından şimdilik. Tabi bu bilgi ve siyasetten bağımız hareket kabiliyeti her zaman en isa­betli kararın alınacağını garanti etmez. Dahası uygulanmakta olan para politikası üzerinde fi­kir sahibi olmayı da engellemez.

300 baz puan uygundur

Bu saptamadan hareketle 300 baz puanlık indirimin neden bana uygun geldiğine ya da daha az iddialı olmak gerekirse, neden piyasa beklentisi ile olan 50 baz puanlık farktan kıya­met koparılmaması gerektiğine dair fikirleri­mi özetleyeyim.

PPK açıklamasında talep seviyesi ile ilgi­li değerlendirme şöyle: “Yakın döneme ilişkin veriler talep koşullarının dezenflasyonist et­kisinin arttığını göstermektedir.” Günlük dil­le, “talep zayıf, firmaların fiyat artışı yapmaları zor” deniliyor. Katılıyorum. Birinci çeyrekte iç talep tüketim ve yatırım üzerinden daralmış­tı. İkinci çeyrekte de iç talebin bir miktar da­ralmış, en azından durağanlaşmış olması ola­sı. Böyle ise faizi nispeten yüksek tutarak bu daralmayı ağırlaştırmak pek akıllıca olmazdı.

Reel kurda değişimin yönüne gelince, açık­lamada “TL’de reel değerlenme… ile dezenflas­yon desteklenecek” deniliyor. Bu zaten TCM­B’nin elinde. Tabi bu araç daha ne kadar süre kullanılabilir ayrı bir konu. Enflasyon beklen­tilerinde ise düşüş devam ediyor. Benim önem­sediğim reel sektör yani fiyat yapıcılarının yıl­lık enflasyon beklentisi Mayıs’tan Haziran’a yüzde 41’den yüzde 39,8’e geriledi. Dikkat eder­seniz politika faizi (yüzde 43) bu beklentinin 320 baz puan üzerinde. Yani firmalar açısın­dan bu reel faiz tabanı pozitif alanda; Krediler­de reel faiz elbette daha yüksek. Bana göre para politikasının sıkılığının önemli bir göstergesi.

*RBC Blue Bay Asset Management’ta Yükse­len Piyasalar Kıdemli Stratejisti.