Para politikasında sınav zamanı

TCMB Para Po­litikası Kuru­lu (PPK) geçtiği­miz perşembe günü yaptığı toplantıda politika faizini 150 baz puan indirim­le yüzde 39,5’ten yüzde 38’e düşür­dü. Kimine göre bu indirim yeterince sıkı olmayan para politikası­nın yeni bir tezahürüydü. Ki­mi ise Kasım’da aylık enflas­yonun yüzde 0,8 ile oldukça düşük gelmesiyle (negatif gıda enflasyonu sayesinde) yıllık enflasyonunun yüzde 32,9’dan 31,1’e gerilemesinin bu indiri­me izin verdiğini düşünüyor­du. Para politikasının sıkılığı konusunda ne düşündüğümü yazının sonuna saklıyorum. Önce TCMB Başkanı Kara­han’ın rakamlara dayalı değer­lendirmelerinden yola çıkarak enflasyonun gidişatını anla­maya çalışalım.

Enflasyonun gidişatı

Başkan Karahan 12 Aralıkta Ankara’da yaptığı “Para politi­kası ve makroekonomik görü­nüm” başlıklı sunumda enflas­yonun gidişatı diğer ifadeyle dezenflasyonun seyri hakkında oldukça net konuştu: “Dezenf­lasyon yavaşlasa da sürmekte­dir ve sürecektir”. Dezenflas­yonun sürdüğü ama yavaşladığı aşikâr. Yine de bu olgunun TC­MB Başkanı tarafından dillen­dirilmesi önemli. Bu yavaşla­mayı yaptığı sunumda da gös­teriyor. Mayıs ayında yüzde 35,4 olan yıllık TÜFE artışı Ka­sım’da ancak yüzde 31,1’e geri­liyor. 6 ayda 4,3 puan azalma; ayda ortalama 0,7 puan eder. Bunu aklımızda tutalım.

Başkanın ikinci görüşü bir hayli iddialı: Nüansa yer bırak­madan dezenflasyon “sürecek­tir” diyor. Evet sürecek ama ne zamana kadar? Doğal olarak bu soru TCMB söyleminde günde­me gelmiyor ama yavaşlamakta olan herhangi bir sürecin enin­de sonunda durma noktasına gelmesi doğaldır. Soruyu biz soralım ve tatmin edici bir ya­nıt bulunabilir mi bakalım. Ge­çen yıl aylık enflasyonun yüzde 1 geldiği Aralık ayı hariç Ma­yıs ayına kadar dezenflasyonun devam etmesi yüksek olasılık. Geçen yılın aylık enflasyonları Ocak’ta yüzde 5, Şubat’ta yüz­de 2,3, Mart’ta yüzde 2,5 idi. Bunlar oldukça yüksek artış­lar. 2026’da bu aylarda enflas­yonun salt döviz kurunun kont­rolüyle bile daha düşük gelmesi mümkün. Kritik eşik enflasyo­nun yüzde 1,5 ve 1,4 olduğu Ma­yıs ve Haziran aylarında. Ben­ce bu dönem para politikasının sıkılığının sınanacağı dönem olacak. Neden böyle düşündü­ğümü açıklamaya çalışayım.

TCMB sözünde durur mu?

Enflasyonun önümüzdeki ay­larda ne seviyede hareket ede­ceği önemli. Kalıcı bir şekilde yüzde 1’in altına inmez ise de­zenflasyon Mayıs ayında durak­layacaktır. Enflasyonun yüzde 1’in altına çekilmesinin önünde pek çok zorluk var. Bu zorlukla­rın ilki iç talebin yüksek seyret­mesi. Üçüncü çeyrekte özel tü­ketimde artış yüzde 4,8, yatırım­larda yüzde 11,7, GSYH da yüzde 3,7 oldu. Yani talep mevcut faiz oranlarıyla gerilemiyor. Bu du­rumu TCMB de sanırım zımnen kabul ediyor. PPK açıklamasın­da “Üçüncü çeyrekte dönem­lik büyüme öngörülenden yük­sek gerçekleşmiştir” deniliyor. Ardından da “ama merak etme­yin” der gibisinden “Son çeyre­ğe ilişkin öncü göstergeler talep koşullarının dezenflasyon sü­recine verdiği desteğin sürdü­ğüne işaret etmektedir” iddiası geliyor. Bu ifadeye ya da benze­rine neredeyse her PPK toplan­tısı açıklamasında yer veriliyor. Yani TCMB iç talepte artışın en azından yavaşlamasını istiyor ve bekliyor ama iç talep başına buyruk hareket ediyor.

Bir diğer zorluk da firma yö­neticilerinin yani fiyat yapıcı­ların (TCMB reel sektör diyor) enflasyon beklentilerinin dü­şüşte olmasına rağmen seviye olarak TCMB’nin enflasyon he­deflerinin çok üzerinde olmaya devam etmesi. Fiyat yapıcıla­rın 12 ay sonrası için beklediği enflasyon kasımda yüzde 35,7 idi. Oysa 7 Kasım’da yayınlanan Enflasyon Raporunda 2026 sonu ara hedef yüzde 16. Ye­ni enflasyon raporunda bu he­def kuşkusuz yükseltilecek ama yenisinin bir hayli düşük tutu­lacağını geçmiş tecrübelerden biliyoruz. Diyelim ki yüzde 18 oldu. Bu hedefi tutturmak için yılbaşından yılsonuna enflas­yonda en az 12-13 yüzde puan­lık düşüş gerekir. Oysa son 6 ay­da yavaşlayan ve daha da yavaş­laması olası bir dezenflasyonla bu hedefe ulaşılması mümkün değil. Son 6 ayın ortalama 0,7 yüzde puanlık azalma trendi devam etse bile en fazla 9 yüz­de puanlık bir azalma olur. Ama diğer yandan TCMB her açıkla­masında şu sözü durmadan tek­rarlıyor: “Politika faizine iliş­kin atılacak adımlar, enflasyon gerçekleşmelerini, ana eğilimi­ni ve beklentilerini göz önün­de bulundurarak ara hedeflerle uyumlu biçimde dezenflasyo­nun gerektirdiği sıkılığı sağla­yacak şekilde belirlenecektir.”

Burada en kritik kıstas “ara hedefle uyum”. 2026 sonu he­define ulaşılamayacağı açıkça belli olursa (Temmuz gibi) TC­MB faiz artışı yapacak mı? Bu aşamayı beklemeden şimdiden faiz indirimlerine son vererek para politikasında gereken sı­kılığa yönelmesi daha doğru ol­maz mı? Bu tercih teknik olarak doğru olsa bile TCMB yöneti­mi siyaseten bunu göze alabilir mi? Bu sorulara yanıtı 2026 yılı içinde almış olacağız. Bana so­rarsanız gelecek PPK toplantı­sından itibaren TCMB bu sıkı­laştırmayı yapmaya başlamalı.