Açık kapandı, söylem zorlandı

Enflasyon eğiliminde kalıcı bir iyileşme için ekonomik aktivitede yavaşlama gerektiği­ni düşünmeye devam ediyoruz. Ancak bu hafta açıklanan ikinci çeyrek GSYH verileri, ekonomik aktivitenin tekrar potansiyel ci­varına yükseldiğini, dolayısıy­la enflasyondaki düşüş süreci­ne desteğinin sınırlı kalacağını düşündürdü.

Oysa TCMB Tem­muz PPK toplantısında “Yakın döneme ilişkin veriler, talep ko­şullarının dezenflasyonist etki­sinin arttığını göstermektedir” demekteydi. Bu çerçevede, TC­MB’nin 11 Eylül toplantısında­ki yaklaşımı merakla bekleniyor.

Büyüme ikinci çeyrekte güçlü

GSYH, 2025 yılının ikinci çey­reğinde yıllık bazda %4.8 arta­rak %4.1 olan piyasa beklentisi­nin üzerinde gerçekleşti. Geçen yılın aynı dönemine göre daha fazla iş günü bulunma­sına rağmen, takvim etkisinden arındırıl­mış büyüme %4.6 ile benzer seviyede geldi. Mevsim ve takvim et­kilerinden arındırıl­mış çeyreklik büyü­me ise %1.6 ile önce­ki çeyrekteki %0.7’nin oldukça üzerinde ger­çekleşti.

TÜİK, GSYH hesaplamala­rında uluslararası standartla­ra uyum kapsamında yöntem ve veri kaynaklarını güncelleyerek bir revizyon yaptı. Önceki yıllar­daki büyüme oranlarında deği­şiklik sınırlı kaldı. Örneğin, ge­çen yılın büyüme oranı %3.3’e revize edilerek yalnızca 0.1 puan artırıldı. Dolar bazında GSYH ise %2.7’lik sınırlı artışla 1.358 milyar dolara ulaştı.

2025’in ikinci çeyreğinde bü­yümeye en yüksek katkı 3.4 pu­an ile hanehalkı tüketiminden geldi.

Önceki çeyrekte 1.2 puana ge­rileyen bu katkının yeniden art­ması, ekonomide dengelenme söylemini zayıflattı. Sabit ser­maye yatırımları 2.2 puan ile son dönemin en yüksek katkısı­nı yaparken, kamu harcamala­rı 0.6 puan, net ihracat ise itha­lattaki artış nedeniyle -1.4 puan katkı verdi. Stoklar ve istatisti­ki farklar ise büyümeye 1.2 puan katkı sağladı. Böylece büyüme kompozisyonu, güçlü iç talep ve yatırımlar ile zayıflayan dış tale­bin belirgin etkisini yansıttı.

Mevsim ve takvim etkilerin­den arındırılmış verilere gö­re çeyreklik büyüme %1.6 oldu. Yıllık görünümün aksine, hane­halkı tüketimi son iki çeyrektir sınırlı da olsa negatif katkı yapı­yor. Kamu harcamaları 0.6 puan, net dış ticaret ise 1.5 puan daral­tıcı etki gösterdi. Çeyreklik bü­yümeye yatırımların katkısı 0.6 puan olurken, en büyük katkı 3.6 puan ile stoklardan geldi. Böy­lesi sert stok artışı, sonraki çey­rekte büyümeye belirgin daral­tıcı etkide bulunması beklenir. Şimdilik öncü veriler böylesi bir yavaşlamaya işaret etmiyor.

Çıktı açığı kapandı

Ekonomi teorisinde çıktı açı­ğı, ekonominin potansiyel üre­timi ile fiili üretimi arasında­ki farkı ifade eder. Potansiyelin üzerinde büyüme enflasyonist baskıları artırırken, potansiye­lin altında kalmak fiyat baskıla­rını sınırlar.

TCMB, Temmuz Enflasyon Raporu’nda çıktı açığının yılın ilk çeyreğinde potansiyele ulaş­tığını, ikinci çeyrekten itibaren negatife döneceğini ve yılın son çeyreğinde -2’nin altına ineceği­ni tahmin etmişti. Bu görünüm enflasyondaki düşüşü destekle­yici olarak sunulmuştu.

Biz ise yeni veriler ve varsa­yımlarımız ışığında çıktı açığı­nı hesapladık. Bu yıl büyümenin %3.6, gelecek yılın ise %4 olaca­ğı bir çerçeve kullandık. Buna göre, üçüncü çeyrekte çeyreklik büyümenin belirgin şekilde ya­vaşlamasının ardından, ekono­minin potansiyel civarında sey­redeceğini ve TCMB’nin daha hızlı bir toparlanmaya izin ver­meyeceğini öngörüyoruz.

Çıktı açığı için iki yöntem kul­landık. İlki %4.5’lik sabit potan­siyel büyüme varsayımına daya­nıyor. Buna göre, ikinci çeyrekte çıktı açığı dengeye gelmiş görü­nüyor. Üçüncü çeyrekte çeyrek­lik büyüme yatay kalırsa çıktı açığı ancak %1 civarında nega­tife dönebiliyor. İkinci yöntem­de ise Hodrick-Prescott filtresi ile potansiyel büyüme patikası­nı tahmin ettik. Bu hesaplamada da %1 civarında olan çıktı açığı­nın 2026’da hızla kapanarak po­zitife geçmesi öngörülüyor.

Her iki yöntem de talep ko­şullarının enflasyona vereceği desteğin sınırlı kalacağına işa­ret ediyor. Bu tablo, TCMB’nin 11 Eylül PPK toplantısında faiz indirimlerini yavaşlatması veya makroihtiyati çerçevede sıkılaş­tırıcı önlemleri gündeme alması olasılığını artırıyor. Bu toplantı­da harekete geçilmese bile son­raki toplantılardaki indirim hızı açısından daha temkinli bir dil kullanılacaktır.