Beklentilerden iyi olan, gerçekten iyi midir?

Ekim ayında aylık enflasyon %2.6 ile piyasa anketlerindeki %2.8 beklentisinin hafif altında gerçekleş­ti. Ben de geçen haftaki yazımda aylık enflasyonu %2.9 olarak tahmin etmiş­tim.

Ağustos ayında piyasa beklentisi­nin 0.2 puan, Eylül ayında ise 0.6 puan üzerinde gelen enflasyondan sonra, bu kez sınırlı da olsa aşağı yönlü sapma­nın oldukça olumlu bir gelişme olarak değerlendirildiğini görüyorum. Ancak temel eğilimleri yansıtan göstergeleri incelediğimizde, görünümün o kadar olumlu olmadığı anlaşılmaktadır.

Ekim’de enflasyonun ana eğilimi yüksek kalmaya devam etti

Yazıyı kaleme aldığım sırada TÜİK’in mevsimsel düzeltilmiş veri­leri ve TCMB’nin Aylık Fiyat Gelişme­leri raporu henüz yayımlanmamıştı. Bu nedenle değerlendirmeleri kendi hesaplamalarımız üzerinden yapıyo­rum.

Hesaplamalarımıza göre mevsim etkisinden arındırılmış aylık TÜ­FE enflasyonu Ekim’de %2.1 oldu. Bu oran, önceki ayın %2.7’sinin ve son üç aylık ortalamanın (%2.6) altında. Dü­şüşte kurlardaki değer kaybının ya­vaşlamasıyla mal grubu enflasyonundaki zayıflama etkili olurken, hizmet enf­lasyonu %2.9 ile son ayların hafif üzerinde kaldı.

TCMB’nin enflasyonun ana eğilimi için en güvenilir göstergelerden biri olarak gördüğü medyan enflasyon Ekim ayında da %2 civarın­da seyrederek son bir yıllık ortalamasına paralel kal­dı. Yıllıklandırılmış olarak %27 civarındaki bu oran, enflasyon­daki katılığın devam ettiğini ve düşüş yönünde güçlü bir direnç oluştuğunu gösteriyor. (Grafik)

TCMB’nin Aylık Fiyat Gelişmeleri raporunda yer alan ana eğilim göster­gesinin de benzer bir tablo ortaya ko­yacağını hesaplıyoruz. Biz, enflasyo­nun ana eğilimini ölçmek için mevsim etkisinden arındırılmış hizmet enflas­yonu, medyan enflasyon, kırpılmış or­talama, çekirdek B endeksi ve çekir­dek C endeksindeki değişimleri bir­likte takip ediyoruz. Tahminlerimiz, Ekim ayında ana eğilimin önceki ayki artışın ardından yeniden %2 civarına gerilediğini gösteriyor. Ancak bu se­viye son altı aylık ortalamaya olduk­ça yakın; bu da enflasyonun %25–30 bandında yapışkan hale geldiğini orta­ya koyuyor.

Son çeyrekte talep güçlenebilir

Bu katılığın önümüzdeki dönemde kırılıp kırılamayacağı kritik. Piyasa­nın %22 civarındaki 2026 sonu enf­lasyon beklentisinin gerçekleşebil­mesi için, bu yapışkanlığın çözülmesi gerekiyor. Beklentiler şu an bu yönde, ancak reel göstergeler pek destekleyi­ci değil.

Ekim ayına ilişkin sektörel güven endeksleri, yılın son çeyreğinde bü­yüme eğiliminin yeniden hız kazan­dığına işaret ediyor. İmalat sanayisini yansıtan Reel Sektör Güven Endeksi 102.0 seviyesiyle Mart ayından bu ya­na en yüksek düzeyine çıktı ve üçüncü çeyrek ortalamasının %1.9 üzerinde gerçekleşti. Perakende ticaret güven endeksi, kredi kartı harcamalarında­ki güçlü seyre paralel olarak 113.2’ye yükseldi; bu da üçüncü çeyrek ortala­masına göre %4.2 artış anlamına ge­liyor. Hizmet sektörü güven endeksi 110.7’ye gerilese de, üçüncü çeyrek or­talamasına paralel kaldı. Buna karşılık inşaat sektörü güven endeksi Ekim’de 83.7’ye düşerek sert bir gerileme gös­terdi ve 2022 ortalarından bu yana en düşük seviyesine indi.

Talep görünümündeki güçlenmeyi destekleyen diğer göstergeler de var. Dün açıklanan verilere göre toplam otomobil ve hafif ticari araç satışla­rı Ekim’de yıllık bazda %19.4 artarak 116.1 bin adede ulaştı. Bizim hesapla­dığımız mevsimsel düzeltilmiş veriler, bu rakamın üçüncü çeyrek ortalama­sının yaklaşık %3 üzerinde olduğunu gösteriyor.

TCMB’nin faiz indirimleri sonra­sında kredi ve mevduat faizlerinin aşağı geldiği görülüyor. Ancak enflas­yon beklentilerindeki bozulma nede­niyle reel faizlerdeki düşüş daha belir­gin hale geldi. Bu durum finansal ko­şulları gevşeterek kredi büyümesini destekleyebilir. Kredi büyüme limit­leri bulunsa da, bu sınırlardan istis­na tutulan kalemler (örneğin ihracat kredileri, kredi kartları veya yeniden yapılandırmalar) aracılığıyla toplam kredi hacminin artması muhtemel. Bu da talebin enflasyon üzerindeki baskı­sını artırabilir.

Enflasyon raporunda zor dengeler

TCMB, Cuma günü yılın son Enf­lasyon Raporunu açıklayacak. En çok merak edilen konu yine TCMB’nin ye­ni tahminleri olacak. Yukarıda bah­settiğim görünüm altında, 2025 ve 2026 yıl sonu için sırasıyla %24–29 ve %13–19 aralığında yer alan enflas­yon tahminlerinin yukarı yönde revi­ze edilmesi olası görünüyor.

Bu yıl sonu için %32’nin altındaki bir enflasyon oldukça zayıf bir olası­lık. 2026 yılı için belirlenen %16 dü­zeyindeki ara hedefin ise değiştiril­meyeceği taahhüt edilmişti. Ancak tahmin bantları içinde kalsa da, bu bantların 1–2 puan kadar yukarı çe­kilmesi beklenebilir. Böylece en azın­dan bantların üst sınırı piyasa beklen­tilerine daha yakın bir seviyeye gel­miş olur. Daha güçlü bir revizyon ise enflasyonla mücadeledeki kararlılı­ğın sorgulanmasına ve para politika­sında daha gevşek bir duruşun bek­lenmesine yol açabilir.