Carry to risk (Getiri / risk oranı) : Bir oranın anatomisi ve Türkiye üzerine düşen gölgesi

2008 küresel krizi­ni konu alan “Mar­gin Call” filmi, yalnız­ca finansal piyasalar­daki bir çöküşün değil, bir finansal oranın çö­küşünün de hikâyesi­dir. Filmde, bir yatı­rım bankasının türev ürünlerden sağladığı sürekli gelir akışı (car­ry), görünürde risksiz­dir.

Oysa perde arkasında taşı­nan oynaklık potansiyeli, siste­min temeline dinamiti çoktan yerleştirmiştir. Nihayetinde bu görünmez risk patlar; kazançlar buhar olur, oran çöküşe geçer. Bu çöküş, sadece kurguya ait de­ğil. TRY carry-to-risk oranının tarihsel seyri, Türkiye için ben­zer bir senaryoyu yıllardır yeni­den ve yeniden yazıyor ve içinde bulunduğumuz durumun nasıl bir kısır döngü olduğunu göste­riyor.

Yazının girişinden de anlaya­cağınız gibi, bu hafta biraz tek­nik bir konuya girerek herke­sin merak ettiği USD/TRY carry trade konusuna başka bir açıdan bakmaya çalışacağım ve sizleri aydınlatacağım.

Carry to risk nedir, neden önemlidir?

Finansal yatırımcılar, özel­likle gelişen piyasa kurlarında “carry trade” denilen stratejiy­le getiri ararlar. Basitçe, yüksek faiz veren bir para birimini (ör­neğin TL) düşük faizli bir para birimiyle (örneğin USD, EUR) finanse ederek arbitraj yapar­lar. Bu stratejinin cazibesi car­ry-to-risk oranında gizlidir ve formülü ise oldukça basittir. Bu oran gelişmelere bağlı olarak da pozisyon almak için oldukça iyi bir gösterge olarak kullanı­labilir. Tabi rejim değişiklikle­ri oranların yorumlanması için kritik öneme de sahiptir. Basitçe Carry to Risk formülü şu şekilde hesaplanır.

Carry-to-risk oranı = Beklenen getiri / volatilite

Yüksek faiz, düşük oynaklıkla birleşirse bu oran yükselir — ya­tırımcı için cazip bir tablo doğar. Ancak, faiz getirisi sabitken oy­naklık artarsa, oran çöker. Tıpkı Margin Call filmindeki gibi, gö­rünürde kazançlı olan pozisyon, aniden bataklığa dönüşebilir. Aynı durumun 19 Mart 2025 ta­rihinde yaşanan gelişmelerde de nasıl bir tabloyu gösterdiği dik­kate alınmalıdır.

USD/TRY carry-to-risk grafiği: Tarihsel bir hikâye

Aşağıdaki grafikte, Bloomberg verileriyle oluşturulan TRY Car­ry-to-Risk endeksinin (TRYC2R) 1990’dan 2025’e uzanan seyri gö­rülüyor. Grafik üç dönemi net bi­çimde ortaya koyuyor:

1 1990–2001: Yüksek getiri, yük­sek risk – ama oranlar uçlarda Özellikle 2001 krizine kadar TL fa­izleri çok yüksekti. Ancak oynak­lık da zirvedeydi. Bu, oranı zaman zaman negatif bile yapacak kadar dengesizleştirdi.

2 2003–2020: Görece istikrar – Carry Trade’in altın çağı AKP’nin ilk döneminde ve küre­sel likidite bolluğunda, TL’deki faizler cazip, oynaklık ise kontrol altında kaldı. Carry-to-risk ora­nı ortalama 1.5-2.0 bandında sey­retti. Yatırımcılar bu dönemde Türk Lirası üzerinden ciddi geti­ri sağladı.

3 2021–2023: Politik mü­dahale ve oranın çöküşü Faizlerin düşürülmesine rağmen enflasyonun kontrolden çıkması ve kur üzerindeki baskılar, oynak­lığı artırdı. 2023 Temmuz’unda oran tarihin en düşük seviyesine gerileyerek -0.31 oldu. Bu, yatı­rımcı açısından şunu ifade edi­yordu:

“Getiri sıfır, risk sonsuz.”

4 2024–2025: Rasyonelleşme arayışı ve oranın toparlanması Yeni ekonomi yönetimiyle birlikte faizler artırıldı, enflasyon beklen­tileri kontrol altına alındı. USD/ TRY’nin volatilitesi gerilerken, carry yeniden anlam kazandı. Son veri: 2.61 – bu oran, yatırımcıların yeniden pozisyon açmaya istekli hale geldiğinin işareti olabilir.

Filmden Türkiye’ye: Margin Call’un gölgesinde taşınan risk

Margin Call’da olduğu gibi Tür­kiye’nin yaşadığı dönemsel carry krizlerinde de temel sorun, carr­y’nin cazibesine kapılıp riskin göz ardı edilmesi oldu. Yüksek nomi­nal faiz, siyasi retorikle birleşin­ce “güvenli getiri” illüzyonunu ya­rattı. Ama volatilite yükseldiğinde, gerçek ortaya çıktı: Taşınan risk getiriyi bastırdı, oran eksiye düştü. Bunu tersten de okumak mümkün. Kısaca carry yüksek diye düşünen­ler işlerin hep yolunda gideceğini düşünerek döviz faizi ucuz diyerek TL borçlanmayı hiç düşünmediler fakat riskler ortaya çıkıp volatilite patladığında ise umduklarını bu­lamayarak borçlanma için büyük maliyetler ödemek zorunda kaldı­lar.

Oranlar yalan söylemez

Türkiye piyasalarında sadece nominal faizlere değil, bu faizin hangi riskle elde edildiğine de ba­kılmalıdır. Carry-to-risk oranı, bu açıdan yatırımcı için pusula işlevi görür. Oran yükseliyorsa, piyasa­lar rasyonelleşiyor demektir. Dü­şüyorsa, film yeniden başlıyor ola­bilir. Ama akılda tutulması gereken de daima şu olmalıdır. Riski artıran faktörlerle oranın yükselmesi ge­rekiyorsa bu bedeli maalesef top­lum ödemektedir.

Yatırım kararlarında, tıpkı Mar­gin Call filmindeki analistin yaptı­ğı gibi, bir adım geriye çekilip tüm resme bakmak gerekir. Çünkü ba­zen risk, gözle görülmeyen bir fısıl­tıdır — ama doğru oranlar onu çığ­lık haline getirir.

“Margin Call” bir kriz filmi de­ğil, bir oran hikayesidir. Bir şe­yin sana her gün para kazandır­ması, onun güvenli olduğu an­lamına gelmez. Tıpkı yağmurlu havada açılmış şemsiyenin rüz­gârda savrulması gibi — şemsi­ye seni koruyor gibi görünür ama taşıyamayacağı bir fırtına gel­diğinde, seni yarı yolda bırakır. Carry-to-risk oranı, o fırtına gel­meden önce şemsiyenin sağlam olup olmadığını soran akıldır.