Enflasyon görünümü ve faizlerin yönü…
Ocak ayında tüketici enflasyon beklentilerin üzerinde geldikten sonra, Şubat ayında da yüksek kalacak gibi gözüküyor. Ancak bunların TCMB’nin tahminleri ile uyumlu olması, kısa vadede faiz indirimlerinin devam etmesini getirebilir. Orta-uzun vadeli görünüm ise TCMB’nin Cuma günü açıklayacağı enflasyon tahmin revizyonu ve politika duruşuna bağlı olacaktır.
Ocak ayında yukarı yönlü enflasyon sürprizi
Ocak ayında tüketici enflasyonu aylık bazda %5 artarak, piyasa beklentisi olan %4.4 ve bizim tahminimiz olan %4.2’nin üzerinde gerçekleşti.
Tahminlerdeki sapmanın ana nedeni, SGK Sağlık Uygulama Tebliği'nde yapılan bir değişikliğin tahmine eksik yansıtılmasından kaynaklanmış gibi görünüyor. Resmî Gazete'nin 25 Ocak tarihli sayısında yayımlanan SGK Sağlık Uygulama Tebliği'nde yapılan değişiklikle vatandaşlar tarafından ödenen muayene katkı payı devlet hastanelerinde %233, eğitim ve şehir hastanelerinde %543 oranında artırıldı. Bunun Ocak enflasyonuna 0.6 puanlık ek yükseliş getirdiğini hesaplıyoruz. Fiyat artışı ay içerisinde gerçekleştiği için benzer bir enflasyon etkisi Şubat ayında da görülecek.
Bunun dışında fiyat artışları genel olarak bizim gözlemlerimizden önemli sapmalar göstermedi. Gıda fiyatlarındaki %3.9’luk aylık artış, online fiyatlardan yaptığımız gözlemlerimizle uyumluydu. Reel kurdaki değerlenme ile beyaz eşya, elektronik ve otomobil gibi dayanıklı mallarda ılımlı fiyat artışları gözlemlenirken, giyim fiyatlarında mevsimsel etkilerle düşüş yaşandı. Hizmet fiyatlarında, kira fiyatlarındaki %8.7’lik aylık artış beklentimizin biraz üzerinde olsa da toplam tahmine etkisi sınırlı kaldı. Lokanta-otel fiyatlarındaki %6.5’lik artış da beklentilerimizle uyumluydu.
Enflasyon hesaplamasında aylık ortalama fiyatlar kullanıldığı için Ocak ayında yapılan ulaştırma, köprü geçiş ücreti ve muayene katkı payı gibi fiyat artışlarının Şubat ayına da belirgin etkisi olacak. Bu nedenle Şubat ayında %3.5-4 gibi yüksek bir enflasyon gerçekleşebilir.
Faiz indirimlerine ara verilir mi?
Geçen hafta incelediğim gibi, TCMB Kasım ayında yayınladığı Enflasyon Raporu’nda Ocak ayı için enflasyon tahminini %5-5.5, Şubat ayı için de %3-3.5 aralığında belirlemişti. Bu tahminlere göre çok belirgin bir sapma olmayacağı için en azından Mart ayındaki PPK toplantısında da son iki toplantıda olduğu gibi 250 baz puanlık faiz indirimi yapılabilir gibi görünüyor. Mart ayından itibaren ise aylık enflasyon hedefleri daha zorlayıcı hale geliyor.
Örneğin Mart ve Nisan aylarında aylık enflasyonun %1.7-2.2 aralığına düşeceği öngörülüyor. Ancak TCMB bu tahminlerini Cuma günü açıklayacağı Enflasyon Raporu’nda değiştirebilir. Bu da Mart ayından sonra faiz indirimlerinin devam etmesini sağlayabilir. Ancak bunun da uzun vadeli enflasyon görünümü, dolayısı ile de faizler üzerinde olumsuz etkisi olabilir.
Enflasyon raporu için iki senaryo ve faizlere etkisi
Son dönemde tahvil fonlarının yüksek getiri sağlaması bu piyasaya ilgiyi artırdı. Tahvil piyasasını etkileyen makro faktörleri doğru anlamak, yatırımcılara önemli kazanç imkânları sunuyor. Ancak tam tersi de geçerli; özellikle faizlere duyarlılığı daha yüksek olan uzun vadeli tahvillerde ters pozisyonda kalmak yüksek zararlara da yol açabilir. Önümüzdeki dönemde tahvil piyasasında hangi stratejinin daha doğru olacağını enflasyon görünümü ve TCMB’nin buna nasıl tepki vereceği belirleyecektir.
Bu kapsamda iki senaryodan bahsedebiliriz. Birinci senaryoda TCMB sıkı duruşunu güçlendirir. Cuma günü Enflasyon Raporu'nda yıl sonu için tahmin aralığının üst bandı olan %26’yı korur ve para politikasını buna göre yöneteceğine dair güvence verir. Bu durum, yılın ikinci çeyreğinden itibaren faiz indirim hızının yavaşlayabileceği beklentilerini destekler. 1 yıl sonrası için %30 olan piyasanın faiz indirim beklentileri yukarı gelir. Ancak bu yaklaşım, uzun vadede enflasyonun daha belirgin düşeceği beklentilerini destekler. Bu durumda kısa vadeli tahvil faizleri biraz yükselebilir.
Ancak orta ve uzun vadede enflasyonu düşürme kararlılığı, uzun vadeli tahvil faizlerini olumlu yönde etkileyecektir. İkinci senaryoda TCMB sıkı duruş söylemini korumasına rağmen yıl sonu enflasyon tahminlerini yukarı revize eder. Bu durum TCMB’ye daha fazla faiz indirimi için alan açar. Ancak bu senaryoda uzun vadeli enflasyon beklentileri bozulacağı için uzun vadeli tahvil faizleri yukarı gider. Bu da özellikle bu tür tahvilleri ağırlıklı olarak tutan fonların Aralık ayından beri elde ettikleri sermaye kazançlarının en azından bir kısmını geri vermelerine yol açabilir.