Geç olsun, güç olmasın…

Mayıs başındaki yazımda finansal koşullar endeksimizi tanıtmış ve şu ifadeleri kullanmıştım: “Gün­lük frekansta hesapladığımız Finan­sal Koşullar Endeksi’ne göre, son dö­nemde koşullar aşırı sıkı bir seviyeye ulaşmıştır. Bu durum, belirli bir gecik­meyle ekonomik aktivitede belirgin bir yavaşlamanın gündeme geleceğine işaret etmektedir.”

Oysa ki Nisan-Mayıs aylarına iliş­kin açıklanan aktivite verileri ve hazi­ran ayına dair öncü göstergeler, ekono­mik aktivitedeki yavaşlamanın ikinci çeyrekte sınırlı kaldığını göstermek­tedir. Bu durum, TCMB’nin faiz indi­rimi ve makro ihtiyati düzenlemeleri gevşetme konusunda oldukça temkin­li kalacağını düşündürmektedir.

Finansal koşullar hâlâ çok sıkı

Hatırlatmak gerekirse, ekonomide “finansal koşullar” dediğimiz kavram, paraya ulaşmanın kolaylığı ve maliye­tiyle ilgilidir. Faizlerin yüksek, döviz kurlarının oynak ve bankaların kredi vermekte isteksiz olduğu bir ortam­da finansal koşullar sıkılaşır. Bu da tüketim ve yatırımı yavaşlatır. Tersi­ne, faizlerin düşük, borsanın canlı ve kredilerin bol olduğu durumlarda ise finansal koşullar gevşektir; bu da eko­nominin daha rahat bir şekilde büyü­mesine olanak tanır. (Daha ayrıntılı anlatım için 7 Mayıs 2025 tarihli yazı­ma bakabilirsiniz.)

Grafikten de görüldüğü gibi, son dönemde finansal koşullar endek­si tarihsel ortalamanın neredeyse 1 standart sapma üzerine çıkmıştır ve tarihsel olarak en sıkı düzeyinde sey­retmektedir. Geçen yıl ikinci çeyrekte neredeyse bu sıkılık düzeylerine ula­şıldığında, GSYH büyümesi iki çey­rek üst üste yatay kalmış ve çıktı açığı negatif bölgeye geçerek enflasyondaki düşüşü destekleyen bir görünüm ser­gilemişti.

Sonrasında, geçen yılın son çeyre­ğine doğru piyasada faiz indirimi bek­lentileri oluşmuş, bankalar orta-uzun vadeli kredi faizlerini erken düşür­meye başlamış ve bu doğrultuda kre­di büyümesi hızlanmıştı. GSYH bü­yümesi son çeyrekte %1.7 çeyreksel büyüme ile potansiyel hızının üzeri­ne çıkmıştı. Bu yılın ilk çeyreğinde ise %1’lik potansiyel civarında bir çey­reklik büyüme ile talep görünümünün enflasyondaki düşüşe verdiği destek azalmıştı.

Mart ortasında yurtiçi ve yurtdışı politik gelişmelerle piyasalarda yaşa­nan dalgalanma ve TCMB’nin faiz ar­tışıyla finansal koşullarda tekrar be­lirgin sıkılaşma yaşanmıştır. Ayrıca, faiz indirim beklentilerine rağmen TCMB’nin makro ihtiyati çerçevede yaptığı düzenle­melerle finansal koşullar­da erken gevşemenin önü­ne geçildiği görülmektedir. Özellikle mevduatta TL pa­yını daha yüksek bir orana (%65) ve daha hızlı bir şe­kilde ulaşma hedefi doğrul­tusunda, faizler hem mev­duatta hem de fonlama ma­liyetinin yüksek kalmasının etkisiyle kredilerde yüksek seviyede kalacak gibi görünmektedir.

Perakende satışlarda güçlü görünüm sürüyor

Ancak, faizlerdeki yüksek seviyeye ve kredi büyüme kısıtlarına rağmen, ikinci çeyrekte ekonomik aktivitede­ki yavaşlama, beklediğimden daha sı­nırlı kalacak gibi gözüküyor.

İç talebin iyi bir öncü göstergesi olan perakende ticaret hacmi endek­si Mayıs ayında, aylık bazda %1.6 ar­tarken, yıllık büyüme oranı %17.7 ile güçlü seyrini sürdürmüştür. Pera­kende satışların öncü göstergesi ola­rak izlediğimiz, enflasyon ve mev­simsel etkilerden arındırılmış kart­lı harcama tutarı ise Haziran ayında, Mayıs ayındaki güçlü talep görünü­münün benzer seviyede korunduğu­na işaret etmektedir.

Bu çerçevede, ikinci çeyrekte pe­rakende satış endeksinin ortalama­sı, önceki çeyreğe göre %3’ün üze­rinde artış göstermiştir. Bunun bir kısmı saat ve mücevher ticaretinden kaynaklanırken, bunu hariç tutsanız bile ikinci çeyrek büyümesi %2’ye yakın olacak gibi gözükmektedir. Bu da, tüm makro ihtiyati düzenlemele­re (kredi kısıtlamaları, TL’ye dönüş zorunluluğu gibi) rağmen, iç talebin ikinci çeyrekte artışını sürdürdüğü­nü ortaya koymaktadır.

Geçen hafta açıklanan sanayi üre­tim endeksi de Mayıs ayında aylık bazda %3.1 artış kaydederek, Nisan ayındaki %3.2’lik daralmanın ardın­dan güçlü bir toparlanma göstermiş­tir. Sanayi üretiminin Nisan-Mayıs ortalaması ise, bir önceki çeyrek or­talamasına göre yatay kalmıştır.

Bugün açıklanacak Mayıs ayı hiz­met ve inşaat üretim endeksleri, 2025 yılı ikinci çeyrek GSYH büyü­me görünümü açısından önem taşı­maktadır. Nisan ayında her iki gös­terge de gerilemişti. Bu göstergelerde de toparlanma görülmesi durumun­da, büyüme görünümünün enflasyo­nu destekleyici etkisi konusunda so­ru işaretleri oluşabilecektir.

Her şey temkinli kal diyor

Sonuç olarak, ikinci çeyrekte bü­yüme eğiliminde, önceki iki çeyre­ğe göre bir miktar yavaşlama olmak­la birlikte, finansal koşulların daha önce ima ettiğine kıyasla bu yavaşla­manın oldukça sınırlı kaldığı görül­mektedir. Bu durum, hem faiz indi­rimleri hem de makro ihtiyati çerçe­vede (kredi büyüme kısıtlamaları, TL mevduat geçiş hedefleri gibi) uygula­nan sıkı duruşun, ekonomide yeter­li ölçüde yavaşlama sağlanıp bunun enflasyon eğilimlerine olumlu yan­sıması net şekilde gözlenene kadar sürdürülmesi gerektiğine işaret et­mektedir.

Ayrıca, önümüzdeki hafta daha ay­rıntılı ele almayı planladığım, Tem­muz ayında aylık enflasyonun önceki aylara göre belirgin şekilde hızlana­cak olması ve döviz alımlarının zayıf seyretmesi gibi faktörler de bu değer­lendirmemi desteklemektedir.