Türkiye için risk mi fırsat penceresi mi

Küresel piyasalar Japon car­ry trade fonlarının ABD tah­villerinden çıkmaya başla­masının şokunu yaşıyor. Bu hareket, küresel piyasalar ve özellikle geli­şen ülkeler için bazı riskleri günde­me getirdi. Uzmanlar Türkiye açı­sından kısa vadede TL ve borçlanma maliyetleri üzerinde baskı, orta va­dede ise fırsat yaratabileceğini be­lirtiyor.

Küresel bir tsunami yaratma olası­lığı bulunan bu hamlede, Türkiye’nin dünyadan ayrışabilmesi konusunda, sıkı para politikası ve öngörülebilir bir ekonomi yönetimi büyük önem taşıyor. Kısa vadede yol açacağı çok yönlü olumsuz etkilere rağmen, Tür­kiye’nin öngörülebilir politik duruş sergilemesi durumunda ABD tahvil­lerinden çözülen carry trade fonların bir kısmını kendine çekme şansı bile bulunduğu belirtiliyor.

“Bedava borç” dönemi kapanıyor

Japonya, 30 yıldır uyguladığı sıfır ya da düşük faiz ve deflasyon politi­kalarını geride bırakarak, uzun süre­dir küresel finans sistemini destek­leyen ulusal sermayesini yurt içine çekmeye başladı. 10 Kasım’da Ja­pon 10 yıllık devlet tahvil faizi yüzde 1,71’e yükseltildi. Bu hareket uzman­lar tarafından “bedava borç” döne­minin sona ermesinin işareti olarak değerlendirildi. Öne çıkan görüşe göre, Japon yatırımcıların ABD ve Avrupa tahvillerinden çıkması, kü­resel borçlanma maliyetlerini artı­racak ve uzun vadeli faizlerde yükse­lişe yol açacak.

Bu gelişme üzerine özellikle ABD ve Avrupa’da uzun vadeli tahvil fa­izlerinin 20–50 baz puan artabile­ceği, Yen carry trade pozisyonları­nın çözülmesiyle riskli varlıklarda satış baskısı oluşabileceği belirtili­yor. Japonya’nın sermayesini yurt içine yönlendirmesiyle birlikte, yıl­lardır düşük faiz ve yüksek likiditeye alışmış küresel piyasalarda ciddi bir yeniden fiyatlama süreci başlaması bekleniyor. Bu durum, yatırımcılar için hem fırsat hem de riskler yara­tıyor. Japonya’daki finans sektörü ve hisse senetleri potansiyel olarak daha cazip hale gelirken, uzun vade­li büyüme odaklı teknoloji ve girişim sermayesi gibi varlıklar baskı altın­da kalabilecek.

Kademeli çıkış

ABD tahvillerini elinde bulundu­ran yabancılar dağılımında en bü­yük paya sahip olan Japonya’nın emeklilik fonları, sigorta şirketle­ri, bankalar kurumsal yatırımcıla­rının ABD tahvillerini bir anda sa­tıp likiditeye çevirme imkânı bu­lunmuyor.

Portföylerinin tümünü çekmek hem riskli hem de stratejik olarak mantıksız olduğu için çoğu fonun ABD tahvillerinde belirli bir pozisyon tutmaya devam etmesi, çı­kışların kademeli azaltma şeklinde olması bekleniyor ve bu hareket de başlamış bulunuyor; Japonya’daki faizlerin yükselmesiyle artık ABD tahvillerinin hedge edilmiş getirisi­nin negatife dönmesi nedeniyle Ja­pon fonları, kâr-maliyet analizine göre bazı tahvilleri satıp sermayeyi yurt içine veya daha cazip yatırım araçlarına kaydırıyor. Ancak Kısmî ve planlı çıkış olsa da bunun her ko­şulda küresel finansal göstergeler­de belirgin oynamalara yol açması; uzun vadeli faizleri ve küresel ser­maye akışlarını etkilemesi kaçınıl­maz görülüyor.

 Türkiye’yi nasıl etkiler?

Japonya’nın faiz yükselterek dışarıdaki sermayesini kendine çekme politikasının, düşük kur ve yüksek faiz nedeniyle Japon carry trade fonları için hala karlı olan Türkiye’nin cazibesini azaltması beklenmiyor. Ancak bu politika değişikliğinin, Türkiye için doğrudan bir kriz yaratmasa da küresel sermaye koşullarını sıkılaştıracak, faizleri ve döviz kurlarını yukarı çekecek bir gelişme olduğu için, Borsa ve altın fiyatlarını dalgalandırabileceği belirtiliyor.

Japonya’nın ABD ve Avrupa tahvillerinden çıkmasının küresel piyasalarda uzun vadeli faizlerin 20–50 baz puan kadar artabileceği öngörülüyor. Türkiye açısından bu hem kamu hem de özel sektör borçlanma maliyetlerini yukarı çekecek bir faktör. Mevcut yüksek dış borç stoku ve kırılgan borç yapısı, faiz artışlarını Türkiye için ciddi bir risk haline getiriyor.

Japon sermayesinin yurt dışından çekilmesi, küresel yatırımcıların riskli varlıklardan çıkmasına neden olabilecek ve gelişen piyasalara yönelik sermaye akışını kısıtlayabilecek bir gelişme. Bu da Türkiye’de dolar/ TL ve euro/TL’de yukarı yönlü baskı demek. Küresel belirsizlik ve riskten kaçışla, Türkiye’de yatırımcıların altın ve dolar gibi güvenli limanlara yönelmesi de özellikle kısa vadede bunlara talebi artırarak fiyatları yukarı çekebilecek bir faktör.

Carry trade akışı olursa TL güçlenebilir, Borsaya ve TL tahvillere yatırım artabilir, Rezerv birikimi hızlanabilir.

ABD tahvil piyasasında Japon ağırlığı

ABD’nin son verilere göre 38 trilyon doları aşan tahvil borçlarının 21 trilyonunu yerli özel yatırımcılar, 8 milyar dolayındaki bölümünü sosyal güvenlik, federal emeklilik gibi kamu kuruluşları, 9,2 trilyon dolarlık kısmını ise yabancı ülke fonları elinde bulunduruyor.

Yabancıların portföyündeki ABD Hazine tahvillerinde en büyük paya ise 1 trilyon 151,4 milyar dolarla Japon fonları sahip bulunuyor. Bu da yabancı fonlardaki toplam tahvil hacminin yüzde 12,6’sını oluşturuyor. Portföy büyüklüğünde Japonları 899,3 milyar dolarla İngiltere, 730,7 milyar dolarla Çin, 438,7 milyar dolarla Cayman Adaları, 428,2 milyar dolarla Belçika fonları izliyor.

Sırasıyla Lüksemburg, Fransa, Kanada, İrlanda, İrlanda, İsviçre, Tayvan, Singapur, Hong Kong, Hindistan, Norveç, Brezilya, Güney Kore, Suudi Arabistan, Birleşik Arap Emirlikleri ve Almanya fonları, ABD tahvillerine en fazla yatırım yapanlar arasında. Japon fonlarının elindeki ABD tahvili hacmi, ABD’nin rekor düzeye ulaşan tahvil borç stoku içinde değerlendirildiğinde küçük ama etkili bir paya sahip ve çıkışın da kademeli olacağı beklenmekle birlikte, bunun yabancı sermaye kaynaklı piyasa likiditesini ve uzun vadeli faizleri önemli ölçüde etkileme potansiyeli bulunuyor.

 Orta vade için iyimser senaryo

 İkinci aşamada ise tablonun tersine dönebileceği; ABD tahvillerinden çıkan Japon yatırımcıların yeni getiri arayışının, yüksek faiz sunan ülkelere yönelişi gündeme getireceği öngörülüyor. Türkiye’nin mevcut para politikası, pozitif reel faiz yapısı ve enflasyonda kademeli düşüş beklentisi, bu fonların bir kısmını TL varlıklara çekebilecek faktörler arasında. Piyasa uzmanları, bu süreçte Türkiye’nin diğer piyasalardan “ayrışma potansiyeli” olduğuna dikkat çekiyor. Getiri arayışındaki carry trade fonlarının bir bölümünün TL swap piyasasına veya TL tahvillerine yönelmesi durumunda hem kur istikrarı hem de Borsa ve tahvil piyasasında yabancı payının artışı mümkün görülüyor.

Finans uzmanlarının ilk değerlendirmelerinde sürecin Türkiye’ye olası etkilerine ilişkin başlıca şu tespitler öne çıkıyor:

Japonların ABD tahvillerinden çıkması küresel çapta tahvil faizlerini yukarı, dolar likiditesini ise aşağı iten bir dinamik yaratır. Bu hareket Türkiye için hem risk hem de fırsat doğurur.

Küresel faiz baskısı, Türkiye’de finansman maliyetinde artış riski: Japon fonlarının ABD tahvillerini satması, ABD 10 yıllık faizlerinde yukarı yönlü baskı yaratır. ABD faizlerinin yükselmesi, küresel risk iştahını azaltır, Türkiye’nin risk primi (CDS) buna duyarlıdır, yukarı yönlü baskı oluşur.

Eurobond getirilerinde yükseliş yaşanır. Türkiye’nin eurobond ihraç maliyetleri artar, çünkü yatırımcılar daha yüksek getiri talep eder. Hazine’nin dış borçlanma maliyeti artar, şirketlerin eurobond/refinansman maliyeti yükselir.

Japon fonları ABD’den çıkınca Yen’e döner veya daha riskli pazarlara akabilir; ancak ilk aşamada küresel sistemde dolar likiditesi sıkılaşması görülür. Bu da TL’nin dolar karşısında kısa süreli değer kaybı riskini doğurur, Türkiye'ye yabancı fon girişlerinde kısa vadede yavaşlama yaratabilir. TCMB’nin rezerv biriktirme süreci yavaşlayabilir ve kur üzerindeki oynaklık artabilir.

Carry trade akımlarının yer değiştirmesi Türkiye’ye fırsat sunabilir. Eğer Japon fonları sadece ABD’den çıkıp alternatif getiri arayışına yönelirse, Türkiye gibi pozitif reel faiz sunan ülkelere akış olabilir.

Şu an Türkiye’de; reel faiz pozitif, düşüş trendinde enflasyon ve yüksek faiz dolayısıyla TL carry trade getirisi cazip. Bu nedenle bazı Japon fonlarının TL swap/carry işlemlerine yönelmesi, TL cinsi tahvillere sınırlı da olsa giriş yapması mümkün.